دکتر حمید قنبری

نتایج ناخواسته

کافی نیست که سیاست‌گذار بداند که دقیقا چه می‌خواهد؛ بلکه باید هدف خود را به‌درستی به مخاطبان خود منتقل و شرایطی را فراهم کند که آنها در مسیر تحقق آن هدف حرکت کنند. گاه سیاست‌گذار، به‌رغم درک روشنی که از هدف خود دارد، برای رسیدن به آن هدف از ابزارهایی استفاده می‌کند که منجر به شکل‌گیری رفتارهایی می‌شوند که دقیقا بر خلاف آن هدف هستند. سیاست‌گذاری‌های ایالات‌متحده آمریکا در رابطه با بازار دلارهای اروپایی، گاه مصداق چنین وضعیتی هستند.

کد خبر: ۶۳۸۳۳

تاریخ: ۲۰ مهر ۱۳۹۳ - ۰۹:۵۳

کافی نیست که سیاست‌گذار بداند که دقیقا چه می‌خواهد؛ بلکه باید هدف خود را به‌درستی به مخاطبان خود منتقل و شرایطی را فراهم کند که آنها در مسیر تحقق آن هدف حرکت کنند. گاه سیاست‌گذار، به‌رغم درک روشنی که از هدف خود دارد، برای رسیدن به آن هدف از ابزارهایی استفاده می‌کند که منجر به شکل‌گیری رفتارهایی می‌شوند که دقیقا بر خلاف آن هدف هستند. سیاست‌گذاری‌های ایالات‌متحده آمریکا در رابطه با بازار دلارهای اروپایی، گاه مصداق چنین وضعیتی هستند. در این نوشته به نمونه‌هایی از این رفتارها در سال‌های آغازین شکل‌گیری این بازارها اشاره می‌شود و نشان داده می‌شود که عملکرد سال‌های اخیر این کشور در رابطه با وضع تحریم‌ها و اقدامات محدود‌کننده راجع به اوراق بهادار دلاری که در خارج از آمریکا منتشر می‌شوند، می‌تواند نتایج ناخواسته‌ای را برای آن کشور داشته باشد.
بازار دلارهای اروپایی، عمدتا پس از جنگ جهانی دوم ایجاد شدند. اروپا با خسارات گسترده ناشی از جنگ مواجه بود و طرح مارشال ایالات‌متحده آمریکا، وعده کمک به اروپا برای بازسازی خسارات مزبور و احیای اقتصاد آن را می‌داد. بر اساس این طرح، مبالغ قابل توجهی دلار آمریکا به شرکت‌هایی که مشغول عملیات عمرانی در اروپا بودند پرداخته شد و این شرکت‌ها بخش قابل توجهی از این دلارها را در بانک‌های اروپایی سپرده‌گذاری کردند. مدتی پس از جنگ جهانی دوم، جنگ سرد میان دو بلوک شرق و غرب آغاز شد. کشورهای بلوک شرق از یک‌سو برای تجارت بین‌المللی به دلار آمریکا – که در آن زمان جهانرواترین ارز موجود بود – احتیاج داشتند و از سوی دیگر تمایلی به نگهداری دارایی‌های ارزی خود در آمریکا نداشتند؛ چراکه بیم آن وجود داشت که آمریکا ارزهای متعلق به آنها را به‌عنوان ارزهای دشمن مصادره کند؛ بنابراین این گزینه را انتخاب کردند که ذخایر دلاری خود را نزد بانک‌های اروپایی نگهداری کنند. این امر به نوبه خود منجر به این شد که ذخایر قابل توجهی از دلار آمریکا نزد بانک‌های اروپایی سپرده‌گذاری شود و بازار دلارهای اروپایی شکل گیرد.
از سوی دیگر، سرمایه‌گذاران و طبقه متوسط جدیدی که اندکی پس از جنگ جهانی دوم در اروپا ایجاد شد، هنوز اعتماد کافی را به ارزهای کشورهای اروپایی و بانک‌های آن کشورها نداشتند و دلار آمریکا را به مراتب مطمئن‌تر و باثبات‌تر از ارزهای اروپایی می‌دانستند. آنها از یک سو تمایل داشتند که پس‌اندازهای خود را به دلار آمریکا نگه دارند و از سوی دیگر به بانک‌های اروپایی اعتماد کافی نداشتند تا سپرده‌های خود را نزد آنها نگهداری کنند. این امر موجب آن می‌شد که بیشتر تمایل داشته باشند پس‌اندازهای خود را به شکل اوراق بهادار دلاری نگهداری کنند. علاوه‌بر پرداخت سود که موجب جذابیت این اوراق می‌شد، عدم امکان اخذ مالیات از این اوراق در آن دوران نیز موجب می‌شد که اوراق مزبور مورد توجه سرمایه‌گذاران خرد اروپایی قرار داشته باشند.
در نتیجه این امور، بازارهای بالنسبه بزرگ دلارهای اروپایی در لندن، زوریخ و لوکزامبورگ شکل گرفتند. این بازارها به‌عنوان منبع ثانویه تامین مالی به دلار آمریکا مورد توجه شرکت‌ها و فعالان تجاری قرار داشتند. با این حال، یک سلسله اقدامات سیاست‌گذاران آمریکایی در دهه 1960 موجب آن شد که بازارهای مزبور، حتی از بازار داخلی دلار آمریکا نیز جذاب‌تر شوند و سرمایه‌گذاران و شرکت‌ها تنها زمانی به بازار آن کشور مراجعه کنند که نتوانند از طریق بازارهای اروپایی نیاز خود را مرتفع کنند. نتیجه‌ای که به هیچ‌وجه مدنظر آمریکا قرار نداشت. دولت آمریکا در سال 1963 به منظور حمایت از صنایع داخلی، مالیاتی را «مالیات برابری سود» یا Interest Equalization Tax تصویب کرد. بر اساس این قانون، وام دهندگانی که دلار آمریکا را به غیر‌آمریکاییان وام می‌دادند، موظف بودند که 15 درصد از بهره وامی را که پرداخت می‌کنند به‌عنوان مالیات به دولت بپردازند. هدف از این قانون، ایجاد جذابیت برای وام دادن به صنایع آمریکا و ایجاد محدودیت برای وام دادن به خارجیان بود. با این حال، نتیجه‌ای که از این قانون حاصل شد، با هدف آن همخوانی نداشت. وام‌دهندگان آمریکایی که قصد وام دادن به غیر‌آمریکاییان را داشتند، این مبلغ را به بهره وام اضافه می‌کردند؛ بنابراین برای وام گیرندگان به‌صرفه بود که در بازارهای اروپایی به‌دنبال تامین مالی دلاری خود باشند. این امر، باعث گسترش بیش از پیش بازارهای دلار اروپایی و حرکت سرمایه به سمت اروپا شد. اقدام دیگر دولت آمریکا تصویب برنامه محدودیت اعتبارات خارجی (Foreign Credit Restraint Program) در سال 1965 بود. بر اساس این برنامه، محدودیت‌هایی برای بانک‌های اروپایی در رابطه با وام دادن به غیر‌آمریکاییان ایجاد شد. این محدودیت‌ها نیز به نوبه خود منتهی به رجوع شرکت‌ها و فعالان تجاری به بازارهای اروپایی برای تامین مالی دلاری شد. در سال 1966 مقرره دیگری تحت عنوان مقرره Q در آمریکا تصویب شد که میزان سود پرداختی بانک‌ها را محدود می‌کرد. این مقرره نیز اگرچه قصد تقویت بازارهای دلار اروپایی را نداشت، اما منجر به تشدید فرار سرمایه از آمریکا شد و سرمایه‌گذاران آمریکایی بیش از پیش برای سرمایه‌گذاری به بازارهای اروپایی روی آوردند. مشاهده می‌شود که سیاست‌های دولت آمریکا و بانک مرکزی آن، اگرچه به هیچ‌وجه به منظور تقویت بازارهای دلار اروپایی اتخاذ نشده‌اند، اما در عمل موجب تقویت آن شدند.
ایالات‌متحده آمریکا در سال‌های اخیر، سیاست دیگری را در سیاقی کاملا متفاوت اتخاذ کرده است. آمریکا به منظور اعمال فشار بر کشورهایی که سیاست‌های‌شان را تایید نمی‌کند، اقدام به توقیف اوراق بهادار دلاری متعلق به آنها کرده است. این اوراق بهادار، عمدتا در بازارهای اروپایی منتشر شده‌اند و خریداران آنها نیز با این تصور که مقررات آمریکا حاکم بر این اوراق نخواهند بود، اقدام به سرمایه‌گذاری در این اوراق کرده‌اند. حال این ادعا از سوی برخی اشخاص و مقامات آمریکایی شنیده می‌شود که بانک‌ها یا سپرده‌های مرکزی بین‌المللی – که مهم‌ترین آنها یوروکلیر در بروکسل و کلیراستریم در لوکزامبورگ هستند – باید ملزم به این باشند که دستورات مقامات اجرایی و قضایی آمریکایی را در رابطه با اوراق مزبور اجرا کنند. این امر به آن معنا است که مقررات راجع به تحریم‌ها در مورد اوراق یاد شده اجرا می‌شود و اگر اشخاص مشمول تحریم، اوراق مزبور را تملک کنند، وجوه مربوط به این اوراق باید توقیف شوند و از انتقال آنها به دستور ذی‌نفع یا ارائه وجه به دارنده اوراق باید اجتناب شود. همچنین دستورات مقامات قضایی آمریکا – اعم از دستور موقت‌های صادره یا قرارها و احکام اجرایی – درخصوص اوراق مزبور قابل اجرا خواهند بود.  قطع نظر از اینکه این ادعا با موازین متعددی در حقوق بین‌الملل – از جمله اصل مصونیت دولت‌ها و نیز اصل سرزمینی بودن قوانین کشورها – تعارض دارد و از جهت حقوقی قابل دفاع نیست، می‌تواند اثر ناخواسته مهمی را در رابطه با نظام مالی بین‌المللی و از جمله نظام مالی آمریکا داشته باشد. فرض کنیم یک سرمایه‌گذار غیر‌آمریکایی قصد خرید اوراق بهادار دلاری در بازار اروپا را دارد. در‌صورتی‌که بداند، این اوراق، علاوه‌بر آنکه مشمول مقررات اروپا هستند، مشمول قوانین آمریکا نیز خواهند بود، ریسک اجرای فراسرزمینی مقررات آمریکا را نیز در رابطه با این اوراق در نظر خواهد گرفت. همین ریسک، موجب بالا رفتن هزینه‌های معاملاتی در رابطه با اوراق یادشده می‌شود. توجه به این نکته ضروری است که رویه نامتعارفی که ایالات‌متحده آمریکا اخیرا در پیش گرفته، این است که اگر در هر مرحله از معامله یک ورق بهادار، شخصی که مشمول فهرست‌های تحریم‌های آن کشور است – مالک اوراق یاد شده شود – محدودیت‌های خود را بر اوراق یاد شده مترتب می‌کند یا اینکه حداقل، انتقال دهندگان اوراق را با اتهامات متعددی مبنی‌بر انتقال متقلبانه و نظایر آن روبه‌رو می‌کند. در چنین شرایطی، نه تنها سرمایه‌گذاران بالقوه با توجه به ریسک‌های فوق – که به سختی قابل مدیریت هستند – از سرمایه‌گذاری در اوراق بهادار دلاری منصرف خواهند شد و این امر، بالطبع منجر به کاهش مطلوبیت دلار در بازارهای بین‌المللی می‌شود، بلکه این امکان وجود دارد که نهادهای مالی واسط اوراق یادشده – نظیر سپرده‌گذاری‌های مرکزی بین‌المللی – نیز به‌دلیل مخاطرات بالای نگهداری این اوراق و جریمه‌های سنگینی که از سوی مقامات نظارتی آمریکایی برای واسطه‌گری چنین معاملاتی وضع و اجرا می‌شود، انگیزه خود برای ارائه خدمات درباره چنین اوراقی را از دست دهند؛ امری که در نهایت، منجر به کاهش مطلوبیت دلار آمریکا در بازارهای مالی بین‌المللی خواهد شد.  یکی از قواعد کلی سیاست‌گذاری این است که سیاست‌گذار باید هزینه‌ها و فایده‌های سیاست‌هایی را که وضع می‌کند، محاسبه و ارزیابی کند. اجرای فرامرزی مقررات ایالات‌متحده آمریکا درخصوص اوراق بهادار دلاری، اگرچه می‌تواند در موارد چندی منتهی به اعمال فشار بر بازیگران خارجی شود یا آرای معدودی را علیه خوانندگان غیر‌آمریکایی و به‌نفع خواهان‌های آمریکایی اجرا کند؛ اما این اثر سوء را خواهد داشت که در سطح کلان، هم موجب از میان رفتن ثبات و اطمینان در بازارهای بین‌المللی اوراق بهادار خواهد شد و هم از مطلوبیت اوراق بهادار دلاری در خارج از آمریکا خواهد کاست. به‌نظر می‌رسد ایالات‌متحده آمریکا بار دیگر، سیاستی را در پیش گرفته که نتایج ناخواسته آن، بسیار بیشتر از آن است که اجرای این سیاست را توجیه کند.