دکترپيمان قرباني

رويکردهاي بانک‌مرکزي در مديريت نقدينگي

اخيرا، تعدادي از صاحب‌نظران و کارشناسان اقتصادي با انقباضي خواندن رويکردهاي بانک‌مرکزي در هدايت بازار پول، نسبت به تامين نقدينگي موردنياز واحدهاي توليدي ابراز نگراني کرده‌اند.

کد خبر: ۵۶۳۰۰

تاریخ: ۱۷ ارديبهشت ۱۳۹۳ - ۱۰:۳۶

از لابه‌لاي برخي از مطالب و اظهارنظرها نيز چنين استنباط مي‌شود که تلقي برخي از منتقدين آن است که بانک‌مرکزي صرفا بر هدف کاهش نرخ تورم تمرکز کرده و نسبت به هدف کمک به توليد غفلت کرده است. مهم‌ترين استدلال منتقدين مذکور، روند تراز حقيقي پول (يعني تغييرات نسبت نقدينگي به شاخص قيمت‌ها) است. در اين زمينه توجه به موارد ذیل ضروری است:
1- محاسبات نشان مي‌دهد بر اساس شاخص فوق، سياست‌هاي پولي و اعتباري بانک‌مرکزي در سال 1392 انقباضي نبوده است. بر اساس آخرين آمارهاي در دسترس، رشد نقدينگي در پايان بهمن‌ماه 1392، نسبت به مقطع اسفند 1391، معادل 9/24 درصد بوده است. رشد نقدينگي در دوازده ماه منتهي به بهمن‌ماه سال 1392 نيز معادل 3/28 درصد بوده است؛ بنابراين هيچ‌يک از اعداد مذکور به لحاظ اندازه مطلق، رقم پایيني نيستند.
در همين مدت، رشد پايه پولي و رشد ضريب فزاينده نيز به‌ترتيب 2/5 و 7/18 درصد بوده است؛ بنابراين در طول يازده ماه 1392 و به استناد آمارهاي موجود، نه‌تنها رشد نقدينگي در سطح قابل‌قبولي تامين شده؛ بلکه ترکيب نقدينگي نيز اصلاح شده و به‌سوي افزايش سهم پول دروني از رشد نقدينگي تغيير يافته است.
2- شاخص بهاي مصرف‌کننده (بر اساس سال پايه 1390) در دوره مذکور از 9/155 در اسفند 1391 به 3/184 در بهمن‌ماه 1392 رسيده است. به‌اين‌ترتيب، تغييرات عدد شاخص در پايان بهمن 1392 به اسفند 1391 (دوره متناظر بررسي تحولات نقدينگي) مويد رشد 2/18 درصدي شاخص قيمت‌ها است؛ بنابراین از اين منظر تراز حقيقي نقدينگي      در اين دوره نه تنها کاهش نداشته، بلکه 7/6 واحد درصد نيز افزايش نشان مي‌دهد. لازم به تاکيد است تغييرات نقطه‌به‌نقطه شاخص بهاي کالاها و خدمات مصرفي در اسفندماه 1392 نيز کماکان کاهشي بوده و از 8/22 درصد در بهمن‌ماه به 7/19 درصد در اسفندماه رسيده است؛ بنابراين، انتظار مي‌رود اين روند کاهشي که خود ريشه در سياست‌هاي انضباط‌گرايانه پولي و مالي دارد، کماکان ادامه يابد و تراز حقيقي نقدينگي از اين محل تقويت شود. در اين رابطه حتي با فرض قبول ادعاي مطروحه از سوي منتقدان سياست پولي بانک‌مرکزي، اين سوال مطرح است که اصولا اگر قرار باشد بانک‌مرکزي متعهد به رعايت سطح مشخصي از تراز نقدينگي واقعي باشد، ديگر سياست پولي چه معنا و مفهومي خواهد داشت؟ نقش مديريت انتظارات چه خواهد بود؟ بانک‌مرکزي در مديريت بازار ارز چه نقشي خواهد داشت؟ و اصولا تورم چگونه کاهش خواهد يافت؟
3- بايد توجه داشت که بانک‌مرکزي در اعمال سياست‌هاي پولي خود در سال 1392 به‌هيچ عنوان رويکردهاي انقباضي را مدنظر نداشته است. همان‌گونه که پيش از اين نيز بارها اعلام شده، منطق بانک‌مرکزي رعايت انضباط پولي و اعتباري است؛ به اين مفهوم که حجم نقدينگي بايد متناسب با نيازهاي اقتصاد افزايش يابد تا آثار تورمي و تثبيت‌زدایي از قيمت‌ها و تعادل بازارها نداشته باشد. با توجه به اينکه آثار رشد نقدينگي معمولا با چند دوره تاخير در قيمت‌ها نمايان مي‌شود، مقايسه نرخ رشد برآوردي حدودا 29-28 درصدي نقدينگي در سال 1392 با نرخ تورم 7/34 درصدي اين سال تاحدي ساده‌انگارانه است؛ زيرا انباره‌اي از نقدينگي ايجاد شده در سال‌هاي گذشته (به‌ويژه بخشي از نقدينگي حاصل از خط اعتباري طرح مسکن مهر) نيز کماکان در اقتصاد موجود بوده و در اقتصاد در حال گردش است؛ بنابراین بانک‌مرکزي معتقد است که علاوه‌بر نقدينگي تازه خلق شده در سال 1392، ساير منابع و وجوه اقتصاد نيز بايد با استفاده از ابزارهاي گوناگون جذب توليد شود تا ضمن ايفاي نقش موثر در اقتصاد، تعادل بازارهاي دارايي و ثبات عمومي اقتصاد کلان را دستخوش تهديد نکند. علاوه‌بر اين، حفظ ثبات بازار ارز و مقابله با تورم بدون مديريت رشد نقدينگي و اعمال انضباط پولي ميسر نیست. با توجه به آثار معکوس تلاطم‌هاي بازار ارز و تورم هاي شتابان و پرنوسان بر سرمايه‌گذاري و توليد، رويکرد بانک‌مرکزي درخصوص ارتقاي انضباط پولي، اقدامي در جهت هدايت منابع نقدينگي موجود در فعاليت‌هاي سفته‌بازانه به سمت واحدهاي توليدي قلمداد مي‌شود.
4- علاوه‌بر اين بايد منتقدان رويکردهاي انضباط‌گرايانه بانک‌مرکزي را به نتايج عيني، ملموس و اخير شيوه‌هاي اتخاذشده، براي سالم‌سازي تامين مالي طرح مسکن مهر دلالت داد. اگر آن‌گونه که بعضا ادعا مي‌شود، مشکل توليد را بتوان با چاپ پول و افزايش نقدينگي برطرف کرد، مفاهيمي همچون بهبود کارآیي، افزايش رقابت‌پذيري و اصلاح ديگر وجوه ناکارآمدي نظام اقتصادي، نبايد بر رشد اقتصادي تاثيري داشته باشد. اما اگر اين ديدگاه مي‌توانست ثمره‌اي واقعي در بخش توليد و بهبود رقابت‌پذيري و پايداري يک اقتصاد ايفا کند، برخي استدلال‌هاي ظاهرنگر مبني‌بر بي‌معناشدن رابطه مقداري پول در اواسط دهه 1380 و سياست‌هاي اتخاذشده برمبناي اين ادعا نبايد، سنگ‌بناي يک‌دهه تورم بالا و ناترازي انباشته شده در نرخ ارز و رکود عميق اقتصادي در سال‌هاي 1390 و 1391 مي‌شد.
5- بايد توجه داشت که اين نوع رويکرد که تنظيم سياست‌هاي پولي را به حفظ سطح معيني از تراز حقيقي نقدينگي ارجاع مي‌دهد و خواهان ثبات اين نسبت در طول زمان است، به‌مثابه آن است که اقتصاد بايد روي نرخ تورم شاخص‌بندي شود و البته چون نرخ تورم در اقتصاد ايران همواره بالا است، چرخه بارها اثبات‌شده و مخرب افزايش نرخ رشد نقدينگي، افزايش نرخ تورم، بيش از گذشته در اقتصاد نهادينه خواهد شد. ضمن آنکه روي ديگر اين سکه آن است که نرخ تورم واقع‌شده در اقتصاد، بايد نرخي مطلوب و متعادل ارزيابي شودکه مبناي نرخ رشد نقدينگي مطلوب باشد؛‌ در حالي‌که هيچ‌يک از معيارهاي کارکردي و استانداردهاي بين‌المللي نرخ تورم را در محدوده 40 درصدي تایيد نمي‌کند.
6- يکي ديگر از معيارهاي ارزيابي درجه انقباضي بودن سياست‌هاي پولي، بررسي تحولات ترازنامه بانک‌مرکزي است. بررسي‌ها نشان مي‌دهد، اقدامات و ابزارهاي به‌کار گرفته شده در اين زمينه نيز واجد آثار کاهنده بر ترازنامه بانک‌مرکزي نبوده است. ميزان اوراق مشارکت منتشره بانک‌مرکزي در سال گذشته که دستاويز برخي از انتقادات قرار گرفته، حتي در حد جايگزيني اوراق سررسيد شده اين بانک در سال 1392 نبوده است. آمارها نشان مي‌دهد که در سال 1392 از بابت اصل و سود اوراق مشارکت منتشره قبلي بانک‌مرکزي معادل 2/56 هزار ميليارد ريال به پايه پولي افزوده شده و بانک‌مرکزي با توجه به وضعيت اقتصاد از بابت رکود و تورم، تنها مبادرت به فروش و جايگزيني 22 هزار ميليارد ريال اوراق مشارکت جديد کرده است. به‌اين‌ترتيب خالص عمليات بانک‌مرکزي در اين‌باره نيز انقباضي نبوده است. نگاهي به عملکرد ساير اجزاي پايه پولي نيز چنين انقباضي را تاييد نمی‌کند.
7- برخلاف رويه طي شده در سال‌هاي 1390 و 1391 که بانک‌مرکزي به منظور کنترل رشد نقدينگي و در شرايط فقدان ابزارهاي موثر، ناچار شد از ذخاير ارز و طلاي خود براي کنترل تحولات فضاي اقتصاد کلان بهره‌گيرد، خوشبختانه در سال 1392 با چنين اضطراري مواجه نشد. به‌اين‌ترتيب مديريت نقدينگي بانک‌مرکزي در سال 1392 برخلاف سال‌هاي قبل، ‌با کاهش کيفيت ترازنامه اين بانک؛ و به‌ويژه با کاهش سهم دارايي‌هاي خارجي (طلا و ارز) همراه نبوده است. اين نکته نيز يکي از دستاوردهاي ثبات و آرامش حاکم بر بازارهاي دارايي و نيز کاهش انتظارات تورمي در اقتصاد بوده است. 8- بايد توجه داشت که بانک‌مرکزي در تنظيم سياست‌هاي پولي، ارزي و اعتباري و نيز رويکردهاي نظارتي خود، مجموعه‌اي از اهداف را مدنظر قرار مي‌دهد و البته وزن و درجه اهميت هر يک از اهداف، حسب اقتضائات محيطي قابل‌تغيير است.
هرگاه تعقيب کردن همزمان اين اهداف با يکديگر دچار تزاحم شوند، طبيعي است که وزن بيشتر به هدفي اختصاص مي‌يابد که پرداختن به آن در مجموع، بيشترين دستاوردهاي اقتصادي را داشته يا از درجه ضرورت بيشتري برخوردار بوده است. ليکن اين رويکرد تنها در حد تاکيد بيشتر بر برخي اهداف بوده و مسلما به مفهوم نفي اهميت ديگر اهداف و نپرداختن به آنها نيست. در اين ارتباط بايد متذکر شد حفظ ثبات و پايداري اقتصاد کلان يکي از مهم‌ترين کارکردهاي بانک‌هاي مرکزي در کليه اقتصادهاي بزرگ و باز است. در فضاي تورم شتابان، هيچ محاسبه هزينه‌- فايده‌اي معتبر نخواهد بود و اقتصاد مي‌تواند چنان به ورطه نوسان و سيکل‌هاي باطل (نظير سيکل افزايش نقدينگي، انتظارات بدبينانه، افزايش نرخ ارز، افزايش تورم) بيافتد که عملا توليد بالفعل از سطح توليد بالقوه فاصله زيادي بگيرد. مطالعات متعددي اثبات کرده که هر پيشرفت قابل‌اتکا و پايداري نيازمند محيط اقتصاد کلان باثبات، علائم اقتصادي صحيح و تورم پايين، باثبات و قابل‌پيش‌بيني است. در اين ارتباط بانک‌مرکزي در سال 1392 اهتمام خاصي به کاهش نرخ و شتاب تورم با استفاده از کاهش انتظارات تورمي داشته است. اين رويکرد سبب شده نه تنها بازار ارز و ديگر بازارهاي دارايي از تبعات حملات سفته‌بازانه گروهي مصون شوند؛ بلکه نرخ تورم نيز در مسير کاهشي مناسبي قرار گيرند، البته بخشي از اين دستاورد معلول بهبود چشم‌انداز تعاملات بين‌المللي و اميدواري به حل‌وفصل کامل پرونده هسته‌اي و لغو تحريم‌ها بوده است. اين شيوه کاهش تورم، کمترين آثار منفي را براي بخش‌هاي توليدي و تجاري به دنبال داشته و انتظار مي‌رود به‌تدريج مزيت‌هاي ديگر اين کاهش تورم در قالب کاهش هزينه تامين مالي اقتصاد، کاهش عدم اطمينان و ريسک فعاليت‌هاي اقتصادي و نظاير آن، ملموس شود.
9- با وجود انتقادهای مذکور، بايد متذکر شد بانک‌مرکزي و نظام بانکي علاوه‌بر کنترل تورم، نسبت به تامين مالي توليد نيز اهتمام قابل‌توجهي نشان داده است. مطابق آمار مقدماتي در سال 1392 سهم بخش‌هاي مولد اقتصاد (شامل صنعت و معدن، ساختمان و مسکن و کشاورزي) از مجموع تسهيلات اعطایي بانک‌ها (2/2362 هزار ميليارد ریال) به 5/51 درصد رسيده که در مقايسه با سهم ارزش‌افزوده بخش‌هاي ياد شده از توليد ناخالص داخلي سال 1391 (7/31 درصد) به مراتب بالاتر بوده است؛ بنابراين کماکان نظام بانکي به وظايف خود درخصوص تامين مالي توليد و برطرف کردن نيازهاي نقدينگي بنگاه‌هاي اقتصادي فعال در حوزه‌هاي مذکور متعهد بوده است.
ضمنا اصلاح شيوه تامين مالي طرح مسکن مهر و قطع تامين مالي آتي آن از ترازنامه بانک‌مرکزي، فضايي را فراهم کرده که پديده جايگزين جبري که در گذشته ساير بخش‌هاي اقتصاد را تحت تاثير قرار مي‌داد، استمرار نيابد و ساير بخش‌هاي اقتصاد بتوانند دسترسي مطلوب‌تري به منابع مالي موجود داشته باشند.
*معاون اقتصادی بانک مرکزی