معماي «نرخ دلار» در بورس

در شرايطي كه اين روزها نوسان‌هاي پي‌ ‌در ‌پي و البته شديد قيمت ارز توجه همه به ويژه تصميم‌گيران و تصميم‌سازان اقتصاد كشور را به خود جلب كرده است، بازار سرمايه نيز به لطف اين رویداد با بازگشت قيمت سهام به مدار مثبت مواجه شده است؛ اتفاقي كه از آن به عنوان «رونق دلاري بورس» ياد مي‌شود، زیرا كه بيش از 45 درصد از شركت‌هاي پذيرفته شده در بازار سهام صادركننده و ارزآور هستند و تضعيف ارزش ريال، موجب شده تا انتظار براي رشد سودآوري اين شركت‌ها ايجاد شود.

کد خبر: ۵۳۱

تاریخ: ۱۸ دی ۱۳۹۰ - ۰۹:۱۶

دنياي اقتصاد:با اين وجود، واكنش خريداران سهام نسبت به جهش ارزش دلار به اعتقاد بسياري از كارشناسان بسيار خفيف‌تر از ميزان لازم بوده است. ريشه‌يابي مساله نشان مي‌دهد كه به علت عدم دريافت اطلاعات دقيق از سوي شركت‌هاي بورس، جزئيات سياست ارزي شركت‌ها و نرخی که تبدیل ارز بر اساس آن انجام می‌شود، برای سهامداران مشخص نيست؛ به ويژه آنكه ايجاد شكاف 40 درصدي بين نرخ دلار رسمي و بازار آزاد، سبب شده تا اين عامل موثر بر سودآوري شركت‌ها در دامنه گسترده‌ای قابل تغییر باشد.ابهام مزبور در حال حاضر نياز به ارسال گزارش‌هاي شفاف‌سازي از سوي ناشران بورس را دوچندان كرده است.

شفاف‌سازي‌هاي ارزي در راه است

معماي «نرخ تبديل دلار» در بورس تهران

گروه بورس- عليرضا باغاني: هيچ كس فكرش را هم نمي‌كرد كه بازار ساكت و آرام ارز از ابتداي سال جاري تاكنون بتواند بيش از 50 درصد سود نصيب دارندگان دلار نمايد.

اما گويا ورق روزگار چرخيده و اين بار قرعه به نام بازار ارز افتاده تا اسكناس‌هاي دو رنگ سبز و سفيد تحت عنوان دلار گوي سبقت را از بازارهاي رقيب در سال 90 به لحاظ رشد بربايند.

به اين ترتيب، بورس رويايي سال‌هاي 88 و 89 كه سود حدود 230 درصدي را تا فروردين‌ماه امسال به سرمايه‌گذاران خود داده بود، در كنار ديگر بازارها همچون مسكن و طلا نظاره‌گر يكه تازي دلار شدند تا نوسانات برگ سبز در صدر توجه همه سرمايه‌گذاران بازارهاي مختلف قرار گيرد.

ريشه‌يابي مساله حكايت از آن دارد كه نقدينگي شناور در كشور كه بر اساس آخرين آمار ارائه شده 330 هزار ميليارد تومان است، جاي مطمئني براي خود پيدا نكرده و در خلال بي‌اعتمادي‌هاي به وجود آمده در بازارهاي رسمي همچون بورس به ناچار به سمت بازارهايي غير‌رسمي همچون دلار روانه شده است. اين پول سرگردان در تركيب با انگيزه‌هاي سفته‌بازانه و سوداگرانه به رشد افسارگسيخته قيمت ارز، جذب مردم عادي به سوي خريد دلار، به هم‌ريختگي اوضاع اقتصادي و از همه مهم‌تر ايجاد چشم‌انداز مبهم در فضاي فعاليت‌هاي اقتصادي كشور منجر شده است.

در اين شرايط، اهميت نوسانات ارز از آن جهت براي فعالان بازار سرمايه ايران با اهميت است كه بيش از 45 درصد از شركت‌هاي حاضر در بورس و فرابورس ايران ارزآوري دارند و در واقع صادركننده محسوب مي‌شوند. از اين‌رو، افزايش 500 توماني ارزش ارز رايج دنيا يعني دلار در برابر ريال تاثير قابل ملاحظه‌اي بر رشد حاشيه سود شركت‌هاي بورسي و فرابورسي خواهد گذاشت. اما سوال اساسي براي تحليلگران اين است كه شركت‌هاي صادراتي بورس، ارز خود را با چه نرخي تبديل مي‌كنند؛ نرخ مرجع و رسمي، بازار آزاد، ميانگين، مسافري يا نرخ‌هاي ديگر؟

در اين زمينه شايعات مختلفي وجود دارد و هر يك از شركت‌ها هم نرخ خاص خود را براي تبديل دلار در بودجه ديده‌اند. بدين ترتيب به علت تاثير شگرف نرخ برابري دلار بر سودآوري شركت‌ها و احتمال زمان‌بر بودن ساماندهي بازار ارز، راهي جز شفاف‌سازي ارزي براي شركت‌هاي بورسي باقي نمانده است؛ معمايي كه حل آن، اين روزها به كليد رونق بورس تهران بدل شده است.

ملاك بورس، نرخ مرجع است

علي صالح‌آبادي رييس سازمان بورس و اوراق بهادار در گفت‌وگو با دنياي اقتصاد، ضمن تاكيد بر لزوم ساماندهي به بازار ارز گفت: تلاطم‌ بازار ارز در وضعيت كلي اقتصاد كشور اثرگذار است و بورس و شركت‌هاي بورسي هم از اين قاعده مستثني نيستند.

اين مقام مسوول با بيان اينكه ملاك رسمي نرخ ارز در كشور، نرخ مرجع اعلام شده از سوي بانك مركزي است، گفت: اگر شركتي در بورس براساس نرخ ديگري غير از نرخ مرجع دلار نسبت به تبديل درآمدهاي صادراتي اقدام مي‌كند، اين موضوع را بايد شفاف‌سازي كند.

او در پاسخ به اين سوال كه آيا در شرايط كنوني كه دلار در بازار ايران با چند نرخ معامله مي‌شود، شركت‌هاي ارزآور يا حتي ارز‌بر، نبايد در حركتي يكپارچه، سياست نرخ ارز خود را به صورت شفاف اعلام كنند؟ گفت: در حال حاضر موضوع تاثير نرخ ارز بر شركت‌هاي بورسي در حال بررسي است و اگر نيازي به شفاف‌سازي ارزي در بورس تهران احساس شود، اين موضوع در آينده‌اي نزديك عملي خواهد شد.

شفاف‌سازي مي‌كنيم، اما...

در همين حال، مدير نظارت بر ناشران سازمان بورس و اوراق بهادار از برنامه‌ريزي اوليه براي دريافت شفاف‌سازي ارزي از شركت‌هاي پذيرفته شده در بازار سرمايه ايران خبر داد.

امير حمزه‌مالمير در گفت‌وگو با دنياي اقتصاد با بيان اينكه براي شفاف‌سازي ارزي، نرخ دلار بايد به ثبات لازم برسد، گفت: قيمت همه ارزها به ويژه دلار ظرف ماه‌هاي گذشته با نوسانات بسيار زيادي مواجه شده است و هم‌اكنون چند نرخ مختلف براي ارز در كشور وجود دارد در حالي كه مشخص شدن دقيق نرخ دلار در بودجه شركت‌ها نياز به ثبات نرخ ارز در كشور دارد.

وي افزود: در حال حاضر تقريبا همه شركت‌هاي ارزآور و ارزبر موجود در بازار سرمايه در صورت‌هاي مالي خود و پيش‌بيني‌هايي كه به سازمان بورس ارائه كرده‌اند، دارايي‌ها و بدهي‌هاي ارزي را به طور مشخص و دقيق اعلام كرده‌اند و سهامداران با بررسي و تحليل صورت‌هاي مالي شركت‌ها مي‌توانند به راحتي تاثير نوسانات نرخ ارز بر شركت مورد نظر را بررسي كنند.

او در برابر اين سوال كه در وضعيت فعلي، سياست ارزي برخي از شركت‌ها تغيير كرده و شركتي همچون ملي مس براساس نسبت به گرفتن نرخ ميانگين ارز رسمي و آزاد در فروش اقدام كرده است، گفت: از نظر سازمان پيش‌بيني‌اي پذيرفتني است كه به طور قابل اتكا به بازار اعلام شود؛ به عنوان مثال در حالي كه دلار روزانه 200 تومان نوسان دارد، چگونه مي‌توان به برآورد دقيقي از نرخ دلار و ميانگين دو بازار آزاد و رسمي آن دست يافت؟

فقط هم به صادرات فكر نكنيد!

مالمير با بيان اينكه در گزارش‌هاي مالي ارائه شده از سوي شركت‌ها، نوع ارز مورد استفاده و نرخ ارز به طور دقيق اعلام شده است، گفت: هرگونه تغيير استراتژي ارزي كه حاشيه سود شركت را متاثر مي‌كند، بايد شفاف‌سازي شود و شركت‌ها بايد اعلام كنند كه وضعيت ارزآوري و ارزبري آنها چگونه و بر مبناي چه نرخي است.

وي تاكيد كرد: برخي از شركت‌هايي كه دلار خود را براساس نرخ آزاد تسعير مي‌كنند، اساسا ارز حاصل شده از محل صادرات را وارد كشور نمي‌كنند و ارز آنها در مبادي گمركي مانده و در قالب خريد تجهيزات خارجي وارد كشور مي‌شود. بر اين اساس، تفاوت نرخ ارز در برخي از شركت‌ها خود را در قالب خريد تجهيزات نشان مي‌دهد و تاثير مثبتي بر حاشيه سود ندارد. از اين رو، سهامداران از ياد نبرند كه شركت‌هاي صادركننده به همان ميزاني كه صادرات قابل توجهي دارند، واردات آنها هم كم نيست.

مدير نظارت بر ناشران سازمان بورس از ورود نهاد نظارتي بازار سرمايه به مبحث نرخ ارز شركت‌هاي بورسي و فرابورسي سخن گفت و افزود: در حال حاضر سهامداران بايد براساس آخرين بودجه ارزي شركت‌ها نسبت به تصميم‌گيري درخصوص سهام خود اقدام كنند، اما سازمان بورس اين برنامه را دارد تا به محض ايجاد ثبات نسبي در بازار ارز نسبت به دريافت اطلاعيه‌هاي جداگانه شفاف‌سازي ارزي از شركت‌ها اقدام كند، اما زمان انجام اين كار فعلا مشخص نيست.

از افزايش نرخ تا بي‌ثباتي در بازار ارز

در همين حال، رضا قهرماني تحليلگر بازار سهام نيز درباره تاثير نوسانات نرخ ارز بر شركت‌هاي بورسي گفت: افزايش ارزش دلار نه تنها مضر نيست، بلكه براي بازاري همچون بورس تهران كه حدود 45 درصد از ارزش آن مربوط به صنايعي است كه داراي صادرات بيشتر از واردات هستند، موجب افزايش سودآوري شركت‌ها و به تبع آن بهبود وضعيت سهام مي‌شود؛ ولي نوسانات شديد ارز حتي اگر به صورت صعودي باشد، براي فعالان بورس مضر است.

به گفته وي، آنچه در حال حاضر بر روي اقتصاد ايران سايه‌افكنده است بي ثباتي نرخ ارز است كه منجر به بي اعتمادي فعالان اقتصادي شده است. اين موضوع با افزايش ريسك در نهايت كاهش تجارت و انگيزه فعاليت اقتصادي را دربردارد. همچنين، در اقتصاد ايران به دليل اينكه ابزارهاي پوشش ريسك براي نرخ ارز وجود ندارد، اين تاثير مخرب بيشتر است و نوسانات شديد ارز باعث افزايش ريسك بين همه فعالان اقتصادي (چه صادركننده و چه واردكننده) مي‌گردد.

تفاوت بين افزايش و بي‌ثباتي در نرخ ارز و تاثيرات آن بر روي بورس طي يك سال گذشته به خوبي قابل مشاهده است. به عنوان مثال، زماني كه بانك مركزي براي اولين‌بار نرخ دلار را در اواسط خرداد ماه 90 حدود 1000 ريال افزايش داد، اين امر سبب اقبال بازار به سهام شركت‌هايي شد كه داراي صادرات بودند، چرا‌كه اين افزايش اين اميد را بين سهامداران زنده كرد كه نرخ ارز به يك ثبات در جهت افزايش برسد. اما در حال حاضر هرچند ارزش دلار به نسبت آن ماه‌ها حدود 4000 ريال بيشتر مي‌باشد ولي بي ثباتي و نوسانات آن سبب مي‌گردد كه تحليل شركت به لحاظ تاثيرات نرخ ارز و تصميم‌گيري منطقي سرمايه‌گذاران سخت شود. در اين وضعيت سهامدار ترجيح مي‌دهد كه هيچ اقدامي در بورس انجام ندهد كه نتيجه آن حاكميت ركود بر بازار خواهد بود.

رشد دلار در بازار آزاد چه تاثيري بر سهام مي‌گذارد؟

اين كارشناس بازار سرمايه در برابر اين سوال كه آيا شركت‌هاي بورسي صادراتي از افزايش نرخ دلار در بازار آزاد به طور مستقيم منتفع مي‌شوند؟ گفت: به طور حتم اين افزايش نرخ دلار در بازار آزاد، شركت‌هاي صادر‌كننده بورسي را تحت تاثير قرار مي‌دهد. با بررسي صورت‌هاي مالي ميان دوره اي شركت‌هاي صادر‌كننده در سال جاري مي‌توانيم به اين موضوع پي ببريم كه نرخ تبديل ارز ناشي از درآمد شركت‌هاي صادركننده بورسي بيشتر از نرخ ارز مرجع است كه اين موضوع بيان‌كننده آن است كه نرخ دلار آزاد، وضعيت درآمدي شركت‌ها را تحت تاثير قرار مي‌دهد. اما آنچه راجع به شركت‌هاي صادركننده مبهم است، آثار غير‌مستقيم ناشي از اين افزايش ارزش دلار مي‌باشد؛ اينكه يك شركت در چه زماني دلار خود را به ريال تبديل كرده است، آيا مديريت شركت با توجه به اين نوسانات شديد ارز اقدام به فروش كرده و يا جهت انتفاع بيشتر مبادرت به تاخير در فروش كرده است؟ همچنين آيا مبادلات شركت مورد بحث بر اساس قيمت بازار آزاد است يا با نرخي بين بازار آزاد و نرخ مرجع تبديل ارز را انجام مي‌دهد؟ اما ابهام مهم‌تر اين است كه آيا شركت‌ها در وصول درآمد ارزي خود به دليل تحريم با مشكل مواجه مي‌شوند يا خير؟ اين مواردي است كه به صورت غير‌مستقيم تصميم‌گيري راجع به وضعيت شركت‌ها را سخت مي‌كند و به طور حتم شفاف‌سازي از سوي شركت‌ها مي‌تواند به بهبود اين وضعيت و بازگشت آرامش به بازار كمك بسزايي نمايد.

آيا بازار درست فكر مي‌كند؟

او در پاسخ به پرسشي ديگر مبني بر اينكه تصور بازار سهام در حال حاضر از نرخ تبديل ارز شركت‌ها چيست و آيا نرخ تبادل با دلار آزاد در قيمت‌گذاري سهام لحاظ شده است؟ گفت: مي‌توان گفت كه تغييرات نرخ ارز كه اخيرا رخ داده به دليل عدم اطمينان و نوسانات شديد كمتر از حد ميزان در تصميم‌گيري سهامداران اعمال شده است. يعني قيمت سهام متناسب با افزايش قيمت ارز، رشد نكرده است. همان‌طور كه قبلا بيان شد، نرخ تبديل ارز براي شركت‌ها بورسي و با توجه به بررسي صورت‌هاي مالي ميان دوره‌اي بيشتر از نرخ مرجع بوده، اما اينكه آيا اين نرخ تبديل معادل نرخ بازار آزاد بوده يا كمتر، نياز به شفاف‌سازي از سوي شركت‌هاي بورسي دارد. البته آنچه عموم مديران شركت‌ها در مجامع ادعا مي‌كنند، قيمتي معادل حد وسط نرخ مرجع و نرخ بازار آزاد مي‌باشد؛ ولي اينكه اين نرخ دقيقا چه رقمي و چند درصد كمتر از نرخ بازار آزاد مي‌باشد در ابهام است. به طور حتم، اگر بازار نرخ تبديل ارز شركت‌ها را مي‌دانست، تصميم‌گيري در مورد وضعيت آتي شركت‌ها آسان‌تر مي‌شد. به عنوان مثال، شركتي مثل پتروشيمي پرديس داراي 426 ميليون دلار درآمد صادراتي مي‌باشد كه در پيش‌بيني‌هاي خود نرخ تبديل ارز را 11880 ريال در نظر گرفته است و حالا با فرض دلار 15000 ريال درآمد شركت به ازاي هر سهم تقريبا 1320 ريال بيشتر مي‌شود! اما به دليل عدم اطمينان به نوسانات نرخ دلار، اين سهم اقبال شايسته‌اي را تجربه نمي‌كند.

قهرماني درباره اينكه در صورت اعمال نرخ‌هاي دلار 1500 توماني در سودآوري شركت‌هاي صادراتي بعضا تعديلات سود 100 درصدي در انتظار آنهاست، در حالي كه قيمت سهام در ركود كامل است، گفت:‌ اين عدم واكنش از سوي بازار دلايل مختلفي دارد و همه آن را نمي‌توانيم ناشي از عدم توجه به تغييرات نرخ دلار بدانيم. بازار ما به دليل مسايل سياسي داخلي و خارجي از قبل داراي ركود بوده است و شايد اين رفتار سهامداران و عدم توجه به تاثيرات مثبت افزايش نرخ دلار بر روي شركت‌هاي بورسي را بتوان ناشي از عدم اطمينان سهامداران به وضعيت كلي بازار دانست كه بيشتر از نگراني‌هاي سياسي است. علاوه بر اين، آنچه تصميم‌گيري راجع به تاثير افزايش نرخ دلار را مشكل مي‌سازد، نوسانات شديد نرخ ارز است. در اين بازار، نرخ دلار در يك روز به رقم 18000 ريال مي‌رسد و فرداي آن روز تا 15900 ريال كاهش پيدا مي‌كند؛ در اين موقعيت بي‌ثبات، به طور حتم، عدم واكنش به نوسانات نرخ ارز از سوي سهامداران كاملا عادي و عاقلانه است.

موضوع ديگري كه بايد به آن اشاره كرد، تاخير جهت تعيين تاثيرات افزايش نرخ ارز بر روي بازدهي بازار است. در يك بازار عقلايي تاثير تغييرات نرخ ارز به شكل همزمان نبايد بر روي قيمت سهام تاثير بگذارد، بلكه پس از وقفه‌اي اثرگذار خواهد بود. هر چه اين وقفه بيشتر باشد، ارتباط و همبستگي بين بازدهي سهام و تاثيرات نرخ ارز پس از اطمينان معامله‌گران از ثبات قيمت‌هاي جديد ارز شديدتر مي‌گردد.

لطفا شفاف‌سازي كنيد!

اين تحليلگر بازار سرمايه در برابر اين سوال كه چرا شركت‌هاي بورسي اقدام به شفاف‌سازي ارزي نمي‌كنند و آيا در حال حاضر نبايد سازمان بورس مانند مساله هدفمندي يارانه‌ها از شركت‌ها گزارش شفاف‌سازي بخواهد؟ گفت: طبق ماده 15 دستور‌العمل «افشاي اطلاعات شركت‌هاي ثبت شده نزد سازمان بورس» اگر موضوع مورد افشا پيوسته در حال تغيير باشد، شركت‌ها الزامي به افشاي اطلاعات ندارند؛ بنابراين، عدم شفاف‌سازي شركت‌هاي بورسي با توجه به نوسانات پيوسته ارز قابل قبول است. اما در اينجا سازمان بورس مي‌بايد اطلاعاتي همچون تحليل حساسيت سود شركت بر اساس تغييرات نرخ ارز، نرخ تبادل ارز (آزاد يا رسمي)، اثر تحريم‌هاي بين‌المللي روي مبادلات صادراتي و وارداتي شركت‌ها و... را از شركت‌هاي پذيرفته شده در بورس درخواست كند تا آنها ملزم به افشاي اطلاعات شوند.

اجازه دهيد مثالي ذكر كنم؛ سهامي مثل گل‌گهر در حدود 3 ماه به دليل تاثيرات پرداخت حق پروانه به ايميدرو بسته است، كه نهايتا 130 ريال بر سودآوري آن تاثير دارد. اين در حالي است كه شركتي مثل پتروشيمي خارك داراي درآمدي معادل 360 ميليون يورو در سال مي‌باشد و افزايش 1000 ريال در نرخ يورو درآمد هر سهم شركت را 360 ريال افزايش مي‌دهد كه به مراتب تاثير شگرف‌تري نسبت به ابهام سنگ‌آهني‌ها دارد. در اين ميان، شركت‌هايي كه داراي واردات يا بدهي ارزي مي‌باشند هم با ابهام در وضعيت خود مواجه هستند. به عنوان مثال، شركت دارويي اكسير كه حدود 60 درصد از مواد مستقيم آن از خارج وارد مي‌شود و تنها 8 درصد فروش صادراتي دارد، به طور حتم افزايش نرخ ارز بر روي اين شركت تاثير منفي دارد يا شركت خودرويي همچون گروه بهمن كه تقريبا 70 درصد از منابع مواد اوليه آن وارداتي است در معرض آسيب از نرخ ارز است. در اين ميان، عدم توجه سازمان بورس به شفاف‌سازي فوري وضعيت ارزي شركت‌ها كه تاثير بسزايي بر هزينه‌ها و درآمدهاي تعداد زيادي از شركت‌ها دارد، ابهامي است كه در صورت تداوم، مسوولان بورس بايد نسبت به آثار آن بر نوسان قيمت سهام پاسخگو باشند.

نقش شفاف‌سازي ارزي در آرام گرفتن دلار

قهرماني در پايان به چشم‌انداز بورس تهران اشاره و تصريح كرد: افزايش نرخ دلار تاثير واقعي خود را در سال آينده بر بورس خواهد گذاشت. در حال حاضر و با توجه به اين نوسانات شديد ارزي نبايد انتظار داشته باشيم تصميمي قاطعانه از سوي فعالان بورس در جهت خريد سهام صورت بگيرد. از سوي ديگر، بايد در نظر داشت در شرايط كنوني، تنها بحث افزايش نرخ دلار درميان نيست. يك ابهام مهم مربوط به توانايي شركت‌هاي صادراتي جهت انجام مبادلات بين‌المللي و وصول ارزهاي صادراتي است. براي سرمايه‌گذاران در حال حاضر وصول مطالبات ارزي شركت‌ها و هزينه پرداختي آنها جهت تبديل نرخ ارز با توجه به مسائل تحريم كاملا نامشخص است؛ اگر شركتي نتواند درآمد صادرات خود را وصول نمايد، مزيت خود را از دست مي‌دهد. بنابراين، شفاف‌سازي شركت‌هاي بورسي مي‌تواند ابهامات سرمايه‌گذاران را از بين ببرد و اين موضوع به نفع كشور است. وقتي بورس ما داراي شفافيت كامل باشد، نقدينگي موجود مي‌تواند به جاي روانه شدن به بازار ارز، جذب سهام شركت‌هاي بورسي شود كه از افزايش نرخ ارز منتفع مي‌گردند. در اين صورت، نقدينگي سرگردان به كمك توليد و بازار مالي آمده و كار دشوار مسوولان در مهار اسب افسارگسيخته ارز نيز آسان‌تر مي‌شود.