دکتر علی ارشدی

ماموریت اصلی سیاست‌های پولی

در پیشانی بسیاری از سایت‌های بانک مرکزی یک جمله کم و بیش یکسان وجود دارد با این مضمون: «وظیفه بانک مرکزی دستیابی به ثبات قیمت‌ها و کنترل تورم» است. برای نمونه می‌توان به بانک مرکزی ترکیه، کره جنوبی و ECB (بانک مرکزی اروپا) اشاره کرد.

کد خبر: ۵۲۶۶۶

تاریخ: ۰۴ اسفند ۱۳۹۲ - ۰۹:۴۲

بدون شک این هدف در شرایط تورمی به مراتب اهمیت روزافزونی می‌یابد. از سوی دیگر اهداف دیگری نیز برای بانک مرکزی مطرح می‌شود؛ نظیر تهییج رشد اقتصادی، حمایت از پول ملی و حفظ اشتغال. به نظر می‌رسد این وظایف به جز وظیفه صیانت از پول ملی که ارتباط تنگاتنگی با کنترل تورم دارد، مابقی اهداف به هیچ وجه در چارچوب وظایف اصلی بانک مرکزی به صورت مستقیم قابل ‌تعریف نیست. حتی درخصوص کنترل تورم نیز باید اشاره کرد که بانک مرکزی نمی‌تواند به صورت مستقیم آن را کنترل کند.  به بیان دیگر اگر بتوان برای بانک مرکزی هدفی ترسیم کرد، آن چیزی جز ثبات قیمت‌ها و کنترل تورم نیست.

اگر کسی معتقد است که بانک مرکزی هم باید تورم را کنترل کند و هم کشور را از رکود خارج سازد، بايد نسخه خود را درخصوص سیاست پولی در ارتباط با مهار تورم و خروج از رکود ارائه دهد. رکود برون آمده اگر از سمت تقاضا باشد ناشی از افزایش قیمت‌ها است و اگر از سمت عرضه و تحریم باشد که اصولا ربطی به بانک مرکزی ندارد. درخصوص تامین سرمایه در گردش بنگاه و تجهیز منابع سرمایه‌گذاری نیز نهایتا مساله به چگونگی تعامل رابطه بانک‌های تجاری با سرمایه‌گذاران بازمی‌گردد که در این میان ده‌ها عامل تاثیرگذار، از نوسان نرخ ارز گرفته تا شرایط مالی بنگاه موثر است و در كنار اين همه، اینکه سیاست‌گذاری بانک‌مرکزی در این میان بی‌تاثیر نیست، کاملا بدیهی و روشن است؛ ولی چیزی را تغییر نمی‌دهد. به‌طور کلی درخصوص مکانیسم انتقال سه ویژگی بلندمدت، نااطمینانی و تغییرپذیری وجود دارد که در مجموع اثر سیاست‌های پولی را بر تولید پیچیده و مبهم می‌سازد.

بانک مرکزی در هر سیاست‌گذاری باید فقط به عواقب تورمی آن و تاثیرش بر سطح قیمت‌ها بیندیشد و در غیراین‌صورت هدف غایی راه‌حل‌های ارائه شده و تاثیر نهایی آنها قابل تصریح نخواهد بود. در واقع این پیغام را باید بانک مرکزی به صورت آشکار اعلام کند که در بانک مرکزی در جست‌وجوی راه خروج از رکود نباشید و اینکه با افزایش حجم پول، نرخ بهره کاهش یافته و سرمایه‌گذاری افزایش می‌یابد در شرایط موجود فقط کاربرد درسی و آموزشی دارد. نگاهی به تجربه اخیر ایران در سال‌های 91-1384 درخصوص رشد متغیرهای پولی و عکس‌العمل بخش واقعی به خوبی گویای ابطال فرضیه مذکور است.

اکنون با فرض اینکه هدف، کنترل تورم است از خود این سوال را می‌پرسیم که بانک مرکزی با چه ابزاری، چگونه و در چه مدتی می‌تواند نرخ تورم را کنترل کند. ابزاری مرسوم نظیر نرخ ذخیره قانونی و اوراق مشارکت به نظر چندان از کارآیی لازم برخوردار نیست چرا که برای مثال درخصوص نرخ ذخیره قانونی به دلیل بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی می‌توان استنباط کرد که در سطح کلان این نرخ نه تنها مثبت نیست، بلکه منفی است و در این شرایط به شکل یک ضربه‌گیر عمل نمی‌کند.

درخصوص اوراق مشارکت هم مشاهده می‌شود که استقبال چندانی از این اوراق در نرخ‌های موجود نمی‌شود و حتی اگر استقبال نیز می‌شد بدون شک در یک دوره دو الی سه ساله این اوراق شروع به بازگشت کرده یا کاملا سررسید می‌شود و اثر انقباضی خود را از دست می‌دهد.

در این یادداشت مختصر قصد ندارم به بررسی کارآیی ابزارهای سیاست پولی بپردازم ولی لازم است به این نکته اشاره کنم که ویژگی‌های ابزارهای متعارف سیاست پولی آن است که قادر است به صورت مشخص حجم معینی از پایه پولی را منقبض یا منبسط کند. به بیان دیگر عملیات بازار باز می‌تواند حتی در مقدار بسیار کوچک، بسیار موثر واقع شود.

اما در مقوله سیاست پولی سوال دیگری که وجود دارد این است که بانک مرکزی چگونه می‌تواند اثر سیاست پولی خود را در کوتاه‌ترین زمان ممکن مشاهده کند؟ در واقع بازخورد سیاست پولی اعمال شده چگونه و با چه سنجه‌ای آنی برای بانک مرکزی قابل مشاهده است؟

در حال حاضر برای مثال یک انبساط پولی در گذر زمان اثر خودش را روی تورم نشان می‌دهد و این به معنی آن است که باید همواره با وقفه قابل توجهی با مشاهده آثار تورمی یا ضدتورمی در انتظار تاثیرگذاری سیاست پولی بود. به هر ترتیب به‌منظور اصلاح این نقیصه جدی در کارکرد سیاست پولی در ایران چند پیشنهاد مشخص می‌توان مطرح کرد:

1. بانک مرکزی در بازار بین بانکی نوعی از عملیات باز را سامان‌دهی و سازمان‌دهی کند. این کار مستلزم آن است که دریچه اعتباری بانک مرکزی با هدف‌گذاری مشخصی شروع به بسته‌شدن کند؛ به‌طوری‌که نیازهای نقدینگی بانک‌ها به سمت بازار بین بانکی منتقل شود. این مقصود از طریق بالا بردن نرخ وام‌دهی بالاتر بانک مرکزی از نرخ بازار و نیز شرایط پرداخت نظیر اعمال سقف پرداخت و وثیقه‌گذاری قابل دستیابی است. همچنین می‌توان با انتقال دیون موجود به بازار بین بانکی با نرخ پایین‌تر، بر سرعت فرآیند تسویه بانک‌های بدهکار با بانک مرکزی افزود. پس از آن نقش بانک مرکزی به عنوان آخرین وام‌دهنده و تنظیم‌کننده نرخ شبانه می‌تواند کاملا تعریف شود. در این حالت بانک مرکزی از طریق نرخ خرید و فروش در این بازار می‌تواند کشف قیمتی نرخ بهره را تا حدودی به انجام برساند. از طرف دیگر می‌توان این نرخ را از طریق مکانیسم‌های مرسوم بالا یا پایین برد.

2. در شرایطی که فقدان ابزارهای موثر کاملا محسوس است، بر اساس بانکداری اسلامی می‌توان چند ابزاری که کمتر از آن بهره گرفته شده ولی به شدت تاثیرگذار است را به میان آورد. این ابزارها عبارت است از مرابحه رهنی، خرید دین و صکوک اجاره که خرید دین دارای این ویژگی است که می‌تواند در یک دوره زمانی کوتاه‌مدت، پایه پولی را منقبض کند؛ البته در صورتی که برای مثال بانک مرکزی به عنوان بانی، اقدام به انتشار اوراق خرید دین، معادل دیون بانک‌های بدهکار نمايد، در این صورت بانک‌ها از یک‌سو مجبور خواهند بود در سررسیدهای مشخصی اقدام به پرداخت دیون خود به خریداران اوراق کنند و از سوی دیگر بانک‌ مرکزی نیز می‌تواند پایه پولی را کوچک کند. این مساله برای خریداران نیز ریسک به همراه نخواهد داشت؛ چراکه بانک مرکزی ریسک بازخرید را برای این اوراق تقبل خواهد کرد. از سوی دیگر بانک‌های بدهکار نیز می‌توانند در تعامل با بانک مرکزی درخصوص میزان انتشار چانه‌زنی کرده و در واقع به صورت تقسیط شده ولی تضمین شده بدهی خود را به بانک مرکزی پرداخت کنند. پشتوانه انتشار این اوراق، بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی است. در این رابطه خرید دین نیز کاملا کارکرد مشابهی دارد.

3. عرضه اوراق خرید دین منتشر شده در بازار بین بانکی، در واقع دیون بانک‌های بدهکار به بانک مرکزی این قابلیت را دارد که در بازار بین بانکی به فروش گذاشته شود. در این شرایط می‌توان انتظار داشت سیستم بانکی با رد دیون خود به بانک مرکزی مجبور به پاکسازی ترازنامه خود می‌شود. در این شرایط نباید نگران نکول شدن اوراق در سررسید بود؛ چراکه این مساله را می‌توان به چند طریق کنترل کرد:

1ـ از طریق حجم انتشار محدود و متناسب با توان مدیونین و در چند مرحله

2ـ کنترل نرخ تنزیل حاکم بر بازار از طریق مداخله بانک مرکزی

به هر ترتیب استفاده از ابزار خرید دین در بانک مرکزی از طریق بازار بین بانکی می‌تواند فوایدی چند به همراه داشته باشد:

- انقباض دائمی خودخواسته در پایه پولی و کوچک کردن ترازنامه بانک مرکزی

- کشف نرخ بهره در بازار بین بانکی از طریق نرخ تنزیل دیون خرید و فروش شده

- رهایی تدریجی از دارایی‌های بد در ترازنامه بانک مرکزی

- اعمال سیاست پولی از طریق بازار بین بانکی