حمید زمان‌زاده

از مدیریت نوسانات ارزی تا پذیرش روندهای ارزی

مسوولان بانک مرکزی جلوگیری از نوسانات شدید قیمتی در بازار ارز را به عنوان یکی از اهداف جدید بانک مرکزی مطرح کرده‌اند. قطعا نوسانات شدید نرخ ارز و نااطمینانی‌های گسترده ناشی از آن، یکی از عوامل تضعیف تجارت خارجی، سرمایه‌گذاری و تولید ملی است.

کد خبر: ۳۹۹۴۸

تاریخ: ۰۹ مهر ۱۳۹۲ - ۰۸:۲۴

بر این اساس هدف‌گذاری ثبات در بازار ارز توسط بانک مرکزی، امری کاملا موجه، منطقی و قابل‌دفاع است، اما نکته مهم در مسیر تحقق عملی این هدف، توجه به تمایز میان نوسانات و روندها در بازار ارز است. این همان مساله‌‌ای است که در دولت قبل به خوبی درک نشد. در واقع در حالی که از سال 90 بازار ارز تحت‌تاثیر تشدید تحریم‌های اقتصادی دچار تغییر روند شده بود، بانک مرکزی مدیریت بازار ارز را تا مدت‌ها چنان پیش برد که گویا تحولات بازار ارز یک نوسان گذرا است و بر این اساس درصدد مدیریت این نوسانات به ظاهر مقطعی برآمد، اما تلاش بانک مرکزی برای کنترل نوسانات بازار ارز، در شرایطی که نرخ ارز دچار روندی صعودی شده بود، به وضوح نتیجه نداد و صرفا به تخلیه بخش بزرگی از ذخایر ارزی بانک مرکزی منتهی شد. تخلیه سریع ذخایر ارزی خود، مدیریت تحولات آتی بازار ارز را سخت‌‌تر کرد و عملا موجب شد تا نرخ ارز از کنترل بانک مرکزی خارج شود. چنین اشتباهی در تميیز میان روندها و نوسانات در بازار ارز، انعکاسی از یک جمله معروف در بازارهای مالی است که «با روند نمی‌توان جنگید». درحالی‌که تلاش برای جلوگیری از نوسانات بازار ارز مفید و ممکن است، تلاش برای جلوگیری از روندها در بازار ارز نه مفید است و نه ممکن. بله، با روند بازار ارز نمی‌توان جنگید، حتی اگر بانک مرکزی به این جنگ برود.
بنابراین یک مساله مهم در زمینه مدیریت بازار ارز این است که مدیریت نوسانات ارزی، به معنای تثبیت نرخ ارز نیست؛ چراکه تثبیت ارز در هر نرخی، به معنای رفتن به جنگ روندهای آینده است. هنگامی که نرخ ارز با روند صعودی یا نزولی مواجه می‌شود، تلاش برای تثبیت نرخ ارز به منظور جلوگیری از نوسانات ارزی، به شکست می‌انجامد. در روندهای صعودی، تلاش بانک مرکزی برای تثبیت نرخ ارز، به معنای تخلیه سریع ذخایر ارزی است که می‌تواند به بحران ارزی و افزایش ناگهانی نرخ ارز در آینده نزدیک بینجامد. در مقابل در روندهای نزولی، تلاش برای تثبیت نرخ ارز به معنای انباشت سریع و بیش از حد ذخایر ارزی است که به افزایش شدید نقدینگی انجامیده و در نهایت بانک مرکزی مجبور به کاهش ناگهانی نرخ ارز خواهد شد. بر این اساس مدیریت نوسانات نرخ ارز صرفا به معنای تلاش برای حرکت هموار نرخ ارز در مسیر و حول روند ارزی است که این روند می‌تواند روندی ثابت، نزولی یا صعودی طی دوره‌‌ای از زمان باشد؛ بنابراین بانک مرکزی در مدیریت نوسانات ارزی صرفا باید بر انحراف نرخ ارز از روند آن تمرکز کند، نه انحراف نرخ ارز از یک نرخ از پیش تعیین شده (مثلا 3 هزار تومان در شرایط فعلی)؛ بنابراین درک تمایز میان روندها و نوسانات در بازار ارز یک نکته کلیدی برای مدیریت نوسانات ارزی توسط بانک مرکزی است.
اگر روند نرخ ارز قابل‌شناسایی بود، مدیریت نوسانات نرخ ارز به سادگی توسط بانک مرکزی قابل‌حصول بود، اما مشکل دقیقا اینجا است که شناسایی دقیق روند نرخ ارز نه تنها کار ساده‌‌ای نیست؛ بلکه عملا غیرقابل حصول است. در چنین شرایطی مدیریت نوسانات بازار ارز در راستای تمایز میان نوسانات و روندها در بازار ارز و تحقق عملی حرکت هموار نرخ ارز در مسیر روند چگونه می‌تواند صورت پذیرد؟
مدیریت نوسانات ارزی از مسیر کریدور قیمتی – مقداری ارزی: از لحاظ عملی می‌توان از مسیر یک کریدور قیمتی - مقداری ارزی، اطمینان پیدا کرد که مدیریت نوسانات نرخ ارز توسط بانک مرکزی، تنها به مدیریت انحرافات نرخ ارز از روند آن می‌انجامد و به رویارویی با روندهای ارزی منتهی نمی‌شود. برای ایجاد این کریدور، یک سقف و کف برای نرخ ارز (برای یک دوره کوتاه مدت) تعیین می‌شود. نکته کلیدی در مورد این کریدور، ارتباط سقف و کف کریدور با مقدار تزریق ذخایر ارزی به بازار ارز است. در واقع بانک مرکزی باید با توجه به حجم و محدودیت ذخایر ارزی، یک کف و سقف برای حجم تزریق ذخایر ارزی برای یک بازه زمانی معین (مثلا یک روز یا یک هفته) در کف و سقف کریدور تعیین کند. زمانی که نرخ ارز به سقف کریدور می‌رسد یا از آن عبور می‌کند، میزان تزریق ذخایر ارزی به سقف مورد نظر افزایش می‌یابد. در این شرایط اگر نرخ ارز با وجود افزایش تزریق ارز به بازار برای مدت معینی بالاتر از سقف کریدور قرار گرفت، به منزله این است که تغییر رخ داده در نرخ ارز نه یک نوسان مقطعی، بلکه تغییر در مسیر یک روند صعودی است. این امر سیگنال انتقال کریدور ارزی به سمت بالا است به نحوی که نرخ ارز بازار مجددا درون کریدور قرار گیرد. در مقابل در صورت کاهش نرخ ارز به کف کریدور یا پایین‌‌تر از آن، میزان تزریق ذخایر ارزی به کف مورد نظر کاهش می‌یابد (یا آنکه خرید ارز توسط بانک مرکزی افزایش خواهد یافت). در این شرایط نیز تداوم حضور نرخ ارز برای یک دوره معین پایین‌‌تر از کف کریدور، به منزله کاهش نرخ ارز در مسیر روند نزولی بوده و کریدور ارزی باید به سمت پایین انتقال یابد. پیگیری چنین قاعده‌‌ای برای مدیریت نوسانات نرخ ارز از این مزیت برخوردار است که به صورت عملی نوسانات نرخ ارز را حول روند آن مدیریت می‌کند و از تخلیه ذخایر ارزی در روندهای صعودی یا انباشت بیش از حد ذخایر در روندهای نزولی جلوگیری می‌کند.
مدیریت نوسانات ارزی در شرایط فعلی: به‌تازگی مباحث گسترده‌‌ای در مورد نرخ ارز و نحوه مدیریت آن توسط سیاست‌گذاران و کارشناسان اقتصادی مطرح شده است. درک تمایز میان نوسانات و روندهای ارزی این امر را روشن می‌کند که سیاست‌گذاران ارزی باید از تعیین یک نرخ معین برای ارز خودداری کنند تا از درگیری احتمالی با روندهای ارزی در آینده دور یا نزدیک جلوگیری کنند. در شرایط فعلی، به ویژه تحولات سیاست خارجی و پرونده هسته‌‌ای می‌تواند به سرعت روندهای بازار ارز را با تغییرات گسترده مواجه کند. در حالی که از سال 90 و در پی تشدید تحریم‌های اقتصادی و عدم‌دستیابی به توافق در مذاکرات هسته‌ای، روندی صعودی (و در عین حال پرنوسان) بر بازار ارز کشور حاکم شد، اکنون و به دنبال موفقیت‌های اخیر دیپلماسی خارجی دولت روحانی، در شرایط کاملا معکوسی قرار گرفته‌ایم. دستیابی به توافق در موضوع هسته‌‌ای و لغو تحریم‌های اقتصادی، اکنون بیش از هر زمانی در دسترس می‌نمايد و همین امر بازار ارز کشور را با نوسانات رو به پایین مواجه کرده است. در چنین شرایطی تعیین نرخ معینی برای ارز (برای مثال 3 هزار تومان) و تلاش بانک مرکزی برای جلوگیری از کاهش نرخ ارز نسبت به این نرخ تعیین شده به منظور مدیریت نوسانات نرخ ارز، ممکن است بانک مرکزی را عملا درگیر جلوگیری از روندی نزولی در بازار ارز کند. چنین سیاستی در شرایطی که دستیابی به توافق در مذاکرات هسته‌‌ای به مرور قابل‌حصول‌‌تر می‌نمايد، موجب می‌شود تا بانک مرکزی برای نگه‌داشتن نرخ ارز در نرخی مانند 3 هزار تومان، نه تنها تزریق ذخایر ارزی به بازار را به صفر برساند؛ بلکه به مرور به خریدار عمده ارزهای خارجی تبدیل شود، اما با روند نمی‌توان جنگید و به زودی بانک مرکزی مجبور به توقف خریدهای ارزی و پذیرش کاهش نرخ ارز خواهد شد. در چنین شرایطی است که عمل به کریدور قیمتی – مقداری ارزی می‌تواند مسیر حرکت هموار نرخ ارز در حول روند نزولی را فراهم کند تا علاوه‌بر مدیریت نوسانات ارزی، از روندهای ارزی ممانعت نکند.