شرط موفقیت عملیات بازار باز در ایران چیست؟

ایران اکونومیست- اجرای عملیات بازار باز بانک مرکزی الزاماتی دارد که با ایجاد این زیرساخت‌ها می‌توان از چالش‌های موجود بر سر راه اجرای آن با موفقیت عبور کرد.

کد خبر: ۳۱۸۶۱۷

تاریخ: ۰۵ شهريور ۱۳۹۸ - ۱۲:۳۸

به گزارش خبرنگار ایبِنا، مرکز پژوهش‌های مجلس در گزارشی با عنوان عملیات بازار بانک مرکزی در ایران به چالش‌ها و الزامات بکارگیری این سیاست پرداخته که در بخشی از این گزارش آمده است: امروزه تعداد زیادی از بانک‌های مرکزی در کشورهای توسعه یافته و کشورهای در حال توسعه عملیات بازار باز را مبنای اعمال سیاست پولی خود قرار داده‌اند. تکیه بر عملیات بازار باز نشان می‌دهد بازارهای مالی برای یک سیاست‌گذار پولی جایگاه ویژه‌ای دارند، زیرا بستر عملیاتی سیاستگذار پولی را مهیا می‌کنند. در حقیقت بسترهای عملیاتی سیاست پولی بخشی از بازارهای مالی یعنی بازار بین بانکی و بازار اوراق هستند که میز عملیاتی بانک مرکزی، عملیات پولی خود را براساس هدف‌گذاری یا خرید و فروش اوراق در آنها انجام می‌دهد.
یکی از ملزومات انجام مدیریت ذخایر (پایه پولی) مؤثر توسط بانک مرکزی، در دسترس بودن بسترهای عملیاتی مناسب برای بانک مرکزی است. به طور مشخص‌تر لازمه امکان‌پذیری عملیات بازار باز وجود چند بازار مالی توسعه یافته و دارای تعامل متقابل است که بازار وجوه بین بانکی و بازار اوراق دولتی مهم‌ترین این بازارها هستند. از یک سو تغییرات حجم مبادلات و نرخ‌های بازار بین بانکی مبنایی برای شناسایی وضعیت بازار را در اختیار بانک مرکزی قرار می‌دهد و از سوی دیگر عمق بازارهایی که عملیات بازار باز در آنها انجام می‌شود (بازار اوراق قرضه یا بازار ریپو) امکان خرید و فروش را تا رسیدن به حجم ذخایر کلِ هدفِ بانک مرکزی فراهم می‌کنند.
در صورتی که بانک مرکزی ایران بخواهد عملیات بازار باز را مبنای عملیات تأمین ذخایر خود قرار دهد با دشواری‌هایی در بازارهای مالی روبه‌رو خواهد شد. این دشواری‌ها را می‌توان حداقل در دو حوزه دسته‌بندی کرد. این دو حوزه عبارتند از: عدم توسعه‌یافتگی بازار بین بانکی و عدم توسعه‌یافتگی بازارهای اوراق مبنای مناسب برای اجرای عملیات بازار باز.
عدم توسعه‌یافتگی بازار بین بانکی
بازار بین بانکی در ایران در سال ۱۳۸۷ آغاز به کار کرد و علیرغم اینکه حجم و تعداد معاملات آن در سال‌های اخیر رشد مناسبی داشته است اما به نظر می‌رسد هنوز این بازار نسبت به وضعیت مطلوب برای پشتیبانی از عملیات پولی فاصله زیادی دارد. باید توجه داشت که در شرایطی که بازار و نرخ‌های آن با تغییرات تقاضا یا عرضه یک یا چند بازیگر بازار شدیداً تغییر می‌کند، نرخ‌های این بازار نمی‌تواند مبنای مناسبی برای جهت‌دهی به سیاست پولی باشد. بازار بین بانکی در ایران به شدت می‌تواند در معرض تغییرات عرضه و تقاضای بانک‌های بزرگ و یا تفکیک بازار وجوه (مبادلات) بانک‌های خصوصی و دولتی باشد. هرچند به دلیل در اختیار نداشتن آمار دقیق نمی‌توان اطلاعات دقیق‌تری در مورد این بازار ارائه کرد اما به نظر میرسد تعمیق بازار بین بانکی در ایران برای فراهم کردن ذخایر لازم برای شبکه بانکی و بسترسازی برای عملیات سیاست پولی ضروری باشد.
علاوه بر موارد فوق، برخی محدودیت‌های ابزاری نیز در بازار بین بانکی ایران نیز وجود دارد. مهمترین ابزارهای مورد استفاده در بازار بین بانکی عموماً ریپو و قرض‌دهی مستقیم (تودیع سپرده) هستند. در بازار بین بانکی به علت اعتبار بالای بانک‌ها نزد یکدیگر وجوه استقراضی عموماً بدون وثیقه و حتی بدون قرارداد رسمی منتقل می‌شوند، اما در این حالت به علت وثیقه‌دار نبودن امکان نکول قرض‌گیرنده ـ هرچند کم ـ وجود دارد. در صورتی که بانک‌ها بخواهند از ریسک نکول قرض‌گیرنده رهایی یابند، در مقابل قرض‌دهی وجوه خود، از قرض‌گیرنده اوراق بهادار نقدشونده‌ای به‌ عنوان وثیقه می‌گیرند. این واقعیت نشان می‌دهد وجود امکان وثیقه‌گیری اوراق بهادار (از منظر قانونی، بخشنامه‌ای و اجرایی) و نیز وجود داشتن اوراق بهاداری که دارای بازار نقدشونده باشد، در حضور ریسک نکول نقش مهمی بر توسعه معاملات این بازار دارند. شایان ذکر است به طور خاص کشورهای اسلامی نیز در راستای توسعه برای بازار بین بانکی ابزارهایی سازگار با ضوابط شریعت برای تودیع سپرده در این بازار طراحی کرده‌اند.
عدم توسعه‌یافتگی بازارهای اوراق بهادار
در حوزه دوم نیز به نظر میرسد بانک مرکزی در ایران برای اجرای عملیات بازار باز با مشکل عدم توسعه‌یافتگی بازارهای اوراق مبنا (اوراق دولتی) نیز روبه‌رو است. البته توسعه‌یافتگی این بازار با فعالیت بانک مرکزی و بانک‌ها در این بازار رابطه‌ای دوسویه دارد. به عبارت دیگر توسعه‌نیافتگی بازار اوراق دولتی می‌تواند مانعی در اجرای عملیات بازار باز و مدیریت نقدینگی بانک‌ها با استفاده از این اوراق به‌شمار آید و این درحالی است که فعالیت بانک مرکزی و بانک‌ها در این بازار می‌تواند به توسعه این بازار کمک کند.
یکی از ویژگی‌های منحصربه‌فرد عملیات بازار باز معکوس‌پذیری این عملیات است که موجب افزایش اهمیت و جذابیت این عملیات در بین سیاستگذاران پولی شده است. این مسئله در بعد عملیاتی اهمیت بسیاری دارد، زیرا میز عملیاتی بانک مرکزی برای دستیابی به هدف عملیاتی خود نیازمند تنظیم دقیق ذخایر شبکه بانکی است. ازاین رو عملیات بازار باز معمولا بر مبنای پیش‌بینی و رصد دقیق ذخایر در بازار بین بانکی، با فواصل زمانی چند ساعته و بر مبنای آخرین اطلاعات دریافتی صورت می‌گیرد. با توجه به اینکه هر پیش‌بینی از واقعیت تحقق یافته فاصله دارد، لذا پس از مشاهده خطاهای پیش‌بینی، امکان اجرای عملیات مناسب از جمله عملیات معکوس، در عرض چند ساعت برای بانک مرکزی اهمیت بسیاری دارد.
ازسوی دیگر در طول یک روز، این امکان وجود دارد که اطلاعات جدیدی در اختیار میز عملیاتی قرار بگیرد. به همین دلیل در طول عملیات بازار باز در یک روز، میز عملیاتی باید قادر باشد خرید، فروش یا حتی تغییر جهت عملیات را مدیریت کند. این ضرورت نشان می‌دهد باید نقدشوندگی بازار اوراق، با حجم مورد نیاز برای عملیات و نیز تغییر جهت عملیات سازگاری داشته باشد. ازسوی دیگر حجم مبادلات بازارهای اوراق دولتی باید به گونه‌ای باشد که عملیات بازار باز بانک‌های مرکزی در صورت نیاز ممکن باشد و قیمت‌های بنیادین بازار (با در نظر گرفتن اثر تغییر نرخ سود سیاستی بر محاسبه نرخ بدون ریسک) را نیز شدیداً تحت تأثیر قرار ندهد.
به عبارت دیگر حجم عملیات بانک مرکزی در بازار اوراق باید نسبت به عرضه و تقاضای سایر آحاد اقتصادی به گونه‌ای باشد که چنانچه میز عملیاتی تمایل به خرید (فروش) اوراق داشت سایر آحاد اقتصادی بتوانند در همان قیمت‌های جاری خرید و فروش لازم را انجام بدهند و فعالیت میز عملیاتی با یکسویه کردن مبادلات، اخلالی در عملیات سایر بازیگران ایجاد نکند.
در مجموع ساختار بازار اوراق بدهی نشان می‌دهد بازار اوراق دولت در ایران حتی از بعد ساختار بازار نیز با وضعیت مرسوم در بسیاری از کشورها تفاوت‌های قابل توجهی دارد که به صورت بالقوه می‌تواند موجب ایجاد محدودیت‌های مهمی برای سیاستگذار پولی در ایران شود. لذا ضروری است برای اثرگذاری بیشتر عملیات بازار باز اصلاحات لازم در ساختار بازار اوراق دولت نیز صورت گیرد.
مدیریت نقدینگی دولت
مبادلات دولت به عنوان یک عامل مستقل تأثیرگذار بر نقدینگی شبکه بانکی به شمار می‌رود. بر همین اساس کشورهای مختلف دریافته‌اند که باید این مبادلات در چارچوبی انجام شوند که پیش‌بینی‌پذیری هزینه و درآمد بخش دولتی را برای بانک مرکزی افزایش بدهد. تدوین ضوابط و چارچوب فراهم‌کننده این ویژگی، توسط بانک مرکزی با مشارکت بخش دولتی از اهمیت بالایی برخوردار است. استفاده و تقویت چارچوب حساب واحد خزانه یکی از این راه حل‌هاست. هرچند تقاضای ذخایر بانک‌ها تحت تأثیر عملیات بودجه قرار می‌گیرد، این چارچوب باعث می‌شود این تأثیرات حداقل و پیش‌بینی‌پذیر باشند.  در ایران نیز فرایند تجمیع حساب‌های دولتی نزد بانک مرکزی آغاز شده است، اما درحال حاضر هنوز تمام حساب‌های درآمدی و هزینه‌ای دولت و زیرمجموعه‌های آن در بانک مرکزی عملیاتی نشده است.
نظام تسویه اوراق بهادار
یکی از مهمترین ضرورتهای اجرای موفق عملیات بازار باز تسویه به موقع وجوه بین فروشنده و خریدار اوراق است، زیرا در غیر اینصورت تنظیم ذخایر شبکه بانکی که هدف عملیات بازار باز است محقق نمی‌شود، بر این مبنا، مهیا شدن تسویه آنی یا حداقل در فواصل زمانی مشخص از ضروریات موفقیت عملیات بازار باز است. همچنین در سایر کشورها عموماً مبادلات چنین اوراقی به صورت تحویل در مقابل پرداخت صورت می‌پذیرد.
مقابله با پولی شدن کسری بودجه
نتیجه آنکه در شرایط کنونی، نیاز دولت به تأمین منابع مالی و نیز شرایط ویژه نظام بانکی کشور، این امکان را به وجود آورده‌ که عدم دقت در راه‌اندازی عملیات بازار باز و عدم رعایت اقتضائات مربوطه، به راحتی باعث سریز شدن بخش مهمی از مشکلات دولت و شبکه بانکی به ترازنامه بانک مرکزی شود. به عبارت دیگر مخاطره جدی که باید آن را در نظر داشت آن است که عملیات بازار باز تبدیل شود به ابزاری برای پوشاندن کسری بودجه دولت از طریق پایه پولی به این صورت که دولت برای تأمین هزینه‌های خود اوراق بدهی منتشر کند و بانک مرکزی موظف شود این اوراق را خریداری کند. به بیان دیگر، در شرایط کنونی این خطر وجود دارد که عملیات بازار باز که یکی از عملیات‌ها و ابزارهای سیاستگذاری پولی است، به ابزاری برای پولی کردن کسری بودجه دولت تبدیل شود.