پیش‌بینی نرخ سود بازار بدهی تا پایان سال

اگر کسری بودجه تا پایان سال ادامه داشته باشد، آنگاه دولت ناچار است عرضه اوراق بدهی دولتی را در ماه‌های آتی به سرعت افزایش دهد که این می‌تواند سبب افزایش نرخ بازدهی اوراق شود.

کد خبر: ۱۷۵۰۲۸

تاریخ: ۲۹ شهريور ۱۳۹۶ - ۰۹:۵۰

به گزارش ایران اکونومیست ؛ بازار اوراق بدهی دولتی که از اواسط سال ۱۳۹۴ با انتشار اسناد خزانه اسلامی یک آغاز به کار کرد، تا اواسط سال ۱۳۹۵ با سرعتی مناسب و در یک چارچوب منطقی و شفاف در حال رشد بود و پس از انتشار اسناد خزانه اسلامی ۱۱، به حجم تقریبی ۱۵ هزار میلیارد تومان رسید.

اما واکنش غیرمنطقی برخی فعالان بورس و حتی برخی کارشناسان شبکه بانکی به بزرگ شدن ابعاد این بازار و ترس آنها نسبت به فرار سرمایه از بورس و بانک به بازار اوراق بدهی دولتی، سبب شد تا دولت از اواخر سال ۱۳۹۵، به جای اسناد خزانه اسلامی معمول، اسناد خزانه اسلامی بانکی (سخاب یک تا سخاب ۵) را منتشر کند و وارد یک رویه غیرشفاف شود که امکان معامله این اوراق را محدود و نرخ بازدهی آن را بالاتر از حد معمول قرار می‌داد. اما خوشبختانه از ۱۵ شهریور ۱۳۹۶ به بعد امکان معامله انواع سخاب در فرابورس فراهم شده و امید است که بار دیگر بازار اوراق بدهی به روند معمول خود بازگردد.

بررسی نرخ متوسط بازدهی اسناد خزانه اسلامی ۱۰ و ۱۱ که در حال حاضر در حال معامله هستند نشان می‌دهد که این نرخ در طول شهریور ماه ۱۳۹۶ در سطح ۲۱ درصد قرار داشته است. نرخ متوسط بازدهی سخاب ۳ و ۵ نیز در اولین روز معاملات آن (۱۵ شهریور ۱۳۹۶) در سطح ۱۹ درصد قرار گرفت و در ۱۹ شهریور به ۱۷٫۸ درصد رسیده است.

آمار مزبور به وضوح نشان از کاهش نرخ بازدهی بازار اوراق بدهی نسبت به ماه‌های قبل دارد که دو دلیل برای آن مطرح است. دلیل اول این است که حجم اوراق بدهی دولتی در بازار اندک است و امکان مداخله و کاهش تعمدی نرخ بازدهی در بازار وجود دارد. دلیل دوم نیز این است که پس از کاهش نرخ سود بانکی در شهریور ۱۳۹۶، طبعا بخشی از سپرده‌ها از شبکه بانکی خارج شد و وارد بازار اوراق بدهی دولتی شد. این افزایش تقاضا در بازار اوراق بدهی نیز به افزایش قیمت اوراق بدهی و کاهش نرخ بازدهی اسناد خزانه اسلامی و سخاب انجامیده است.

سوالی که در اینجا برای سرمایه‌گذاران دارای اهمیت بوده این موضوع است که چنانچه از هم اکنون تا پایان سال ۱۳۹۶مداخله‌ای در بازار اوراق بدهی دولتی صورت نگیرد و مکانیسم عرضه و تقاضای واقعی فعال باشد و همچنین اوراق بدهی دولتی جدیدالانتشار وارد فرابورس شوند نه بانک‌ها، آنگاه نرخ متوسط بازدهی اسناد خزانه اسلامی و سخاب به کاهش خود ادامه خواهد داد یا ممکن است بار دیگر وارد فاز افزایشی گردد؟

برای پیش‌بینی این موضوع باید از یکسو در مورد حجم عرضه این اوراق توسط دولت تا پایان سال بحث کرد و از سوی دیگر در مورد تاثیر تحولات کنونی اقتصاد کلان بر تقاضای این اوراق متمرکز شد. آخرین اطلاعات منتشر شده توسط بانک مرکزی ایران در خصوص وضعیت بودجه عمومی دولت تا پایان خرداد ۱۳۹۶ نشان می‌دهد که کسری تراز عملیاتی در سه ماهه اول ۱۳۹۶ به بیش از ۳۵ هزار میلیارد تومان می‌رسد که حدود ۱۵ هزار میلیارد تومان بیشتر از مقدار مصوب است. حتی کسری تراز عملیاتی و سرمایه‌ای (که کمک درآمد نفتی به جبران کسری بودجه را لحاظ می‌کند) نیز به ۱۷٫۵ هزار میلیارد تومان می‌رسد که حدود ۹ هزار میلیارد تومان بیشتر از مقدار مصوب است.

اگر قرار باشد این وضعیت کسری بودجه تا پایان سال ۱۳۹۶ ادامه داشته باشد، آنگاه به نظر می‌رسد دولت ناچار است عرضه اوراق بدهی دولتی را در طول ماه‌های مانده تا انتهای سال به سرعت افزایش دهد که این امر سبب خواهد شد قیمت این اوراق کاهش یابد و نرخ بازدهی این اوراق بار دیگر در مسیر صعودی قرار گیرد. این فرضیه وقتی بیشتر قوت می‌گیرد که بدانیم مطابق قانون بودجه سال ۱۳۹۶، دولت اجازه دارد  ۱۷٫۵ هزار میلیارد تومان اسناد خزانه اسلامی جدید در سال ۱۳۹۶ منتشر نماید.

از سوی دیگر، مهمترین تحول در فضای اقتصاد کلان که می‌تواند بر تقاضای اوراق بدهی دولتی موثر باشد، مسیر صعودی نرخ دلار در بازار آزاد است که در سه ماه اخیر شاهد بوده‌ایم. چنانچه این مسیر صعودی کماکان ادامه داشته باشد، آنگاه می‌توان انتظار داشت که تاثیر کاهشی بر نرخ بازدهی اوراق بدهی دولتی داشته باشد.

دلیل این مسئله آن است که کالاهای واسطه‌ای و سرمایه‌ای بیش از ۷۰ درصد واردات کشور را به خود اختصاص می‌دهد. از سوی دیگر، آمار مربوط به تورم شاخص قیمت تولیدکننده در ۲ ماه اخیر نیز نشان از ثبت تورم‌های ماهانه ۱.۱ و ۱.۷ درصدی برای این شاخص است که مستقیما از افزایش نرخ دلار در ماه‌های اخیر تاثیر پذیرفته است.

ادامه این شرایط برای دلار، به معنای افزایش بهای تمام شده کالاها و خدمات داخلی و بنابراین کاهش سودآوری بنگاه‌های صنعتی فعال در بورس خواهد بود. بر این اساس، ممکن است بخشی از فعالان بورس ترجیح دهند پول خود را از بازار سهام خارج کنند و به بازار اوراق بدهی دولتی منتقل نمایند که این امر به کاهش نرخ بازدهی اسناد خزانه اسلامی خواهد انجامید.

با توجه به آنچه مطرح شد به نظر می‌رسد تا پایان سال ۱۳۹۶، دو نیروی غیرهم جهت بر نرخ بازدهی اوراق بدهی دولتی اثر می‌گذارند که احتمالا نیروی اول (کسری بودجه دولت) قوی‌تر از نیروی دوم (مسیر صعودی نرخ دلار) است. بنابراین پیش‌بینی نگارنده این است که نرخ بازدهی اوراق بدهی دولتی در طول ماه‌های باقیمانده تا پایان سال ۱۳۹۶ به سمت بالا تغییر جهت دهد.

سعید بیات؛ صاحب‌نظر پولی و بانکی