مثلث خطر در بورس تهران

 بررسی وضعیت شاخص کل بازار سهام نشان می‌دهد با وجود اینکه نماگر اصلی بورس از روزهای پایانی سال۱۴۰۱ روند صعودی پیش گرفته و قله تاریخی خود را در سال جاری شکسته اما، ارزش دلاری شاخص، نمایان‌گر عقب‌ماندگی ۵۴درصدی از قله ۹۹ بوده است. همچنین بررسی‌ها نشان می‌دهد در مقایسه با سال۹۹ نقدینگی لازم برای تسریع حرکت شارپی شاخص وجود ندارد.

بررسی شاخص‌‌‌‌‌‌کل بورس تهران از سال‌‌‌‌‌‌89 تا اردیبهشت 1402 نشان می‌دهد با وجود گذر‌‌‌‌‌‌کردن نماگراصلی بورس تهران از سقف تاریخی 2‌‌‌‌‌‌میلیونی مرداد 99؛ ارزش دلاری بورس تهران 54‌‌‌‌‌‌درصد کمتر از ارزش دلاری بازار سهام در اواسط تابستان 99 است، بنابراین به‌‌‌‌‌‌نظر می‌رسد اگرچه ظاهرا شاخص‌‌‌‌‌‌کل رشد جذابی را در ابتدای سال‌‌‌‌‌‌تجربه کرد، اما بازدهی حقیقی بازار سهام چندان چنگی به دل نمی‌زند.

در سال‌های اخیر تغییرات ارزش دلاری بورس اوراق‌‌‌‌‌‌بهادار تهران از روند نرمالی پیروی کرده‌است. در سال‌‌‌‌‌‌۸۹ ارزش دلاری بورس ۱۱۸‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار بوده‌‌‌‌‌‌است و در پایان بهمن ماه سال‌‌‌‌‌‌۹۸ ارزش دلاری بورس تهران به بیش از ۱۳۰‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار رسیده‌‌‌‌‌‌است. در سال‌‌‌‌‌‌۹۹ با افزایش ورود سرمایه به بورس اوراق‌‌‌‌‌‌بهادار، رکورد ارزش دلاری بورس شکسته شد و در ۱۹ مرداد ۹۹ به ۴۲۷‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار رسید. پس از این رشد، ارزش دلاری به دلیل کاهش ارزش ۵۰ تا ۷۰‌‌‌‌‌‌درصدی قیمت سهام نمادهای مختلف پس از دو روز کانال 400‌‌‌‌‌‌میلیارد دلاری را از دست داد و در ادامه نیز با تقویت فضای نزولی و رکودی معاملات ارزش دلاری بورس پس از دو هفته معاملاتی به کانال ۲۰۰‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار بازگشت. در سال‌‌‌‌‌‌۱۴۰۰ این روند به‌‌‌‌‌‌صورت منطقی پیش رفته‌‌‌‌‌‌است و در نیمه کانال 200‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار متغیر بود. در نیمه دوم سال‌‌‌‌‌‌۱۴۰۰ و پس از تغییر دولت، ارزش دلاری بورس تهران با افت نزدیک به 20‌‌‌‌‌‌درصدی همراه شد، اما در سه‌‌‌‌‌‌ماهه ابتدایی سال‌‌‌‌‌‌1401 ارزش بازار مجددا بر مدار صعود قرار گرفت و جایگاه خود را در نیمه کانال 200‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار بازپس گرفت، اما با گذشت زمان و پایان فصل مجامع شرکت‌ها و گذشت فعالیت دولت جدید، مجددا ارزش بازار افول کرد، تاجایی‌‌‌‌‌‌که 6 ماهه اول سال‌‌‌‌‌‌1401 ارزش بازار از رونق افتاد و به زیر کانال 200‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار (6‌‌‌‌‌‌هزار همت) عقب‌‌‌‌‌‌نشینی کرد و رکود در بازار سهام تقویت شد. این موضوع تا روزهای ابتدایی اسفند 1401 ادامه‌دار بود، تاجایی‌‌‌‌‌‌که ارزش دلاری بازار به 138‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار نیز کاهش یافت، اما این روند نزولی و رکودی از هفته دوم اسفند سال‌‌‌‌‌‌گذشته تضعیف شد و مسیر رشد را پیش‌گرفت، به‌طوری‌که در این روزها ارزش بازار با وجود اینکه در سطح 10‌‌‌‌‌‌هزار همت قرار دارد، اما ارزش دلاری آن در محدوده 200‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار است.

مثلث خطر بورس تهران

تثبیت ارزش دلاری بازار در محدوده 200‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار نشان می‌دهد که بازار با وجود سپری‌‌‌‌‌‌کردن روزهای مثبت و صعودی در سال‌‌‌‌‌‌1402 نتوانسته تاکنون توان رونق معاملاتی یا به‌‌‌‌‌‌عبارتی جذب نقدینگی بالایی را داشته باشد، از این‌‌‌‌‌‌رو می‌توان چنین نتیجه گرفت که بورس تهران هنوز اعتماد اکثریت سرمایه‌گذاران را به دلایل تاریخی تجربه‌شده، دستکاری‌‌‌‌‌‌های دولتی و عمق بسیار کم نسبت به مقایسه بورس‌‌‌‌‌‌های منطقه‌ای نتوانسته جلب کند و از نقدینگی و عمق معاملات بسیار پایین برخوردار است. علاوه‌‌‌‌‌‌بر این گفتنی است که در سال‌‌‌‌‌‌99 دامنه‌‌‌‌‌‌نوسان نامتقارن و محدود بوده و نرخ دلار نیز نسبت به قیمت‌ها کنونی در سطوح پایین‌تری قرار داشته و تحریم‌های جهانی علیه ایران به این سطح نرسیده بود؛ با این وجود ارزش دلاری بازار به 427‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار رسید، بنابراین می‌توان گفت که علت اصلی ریزش شاخص بورس در سال‌‌‌‌‌‌1399 ناشی از افزایش بی‌‌‌‌‌‌رویه و نادرست نرخ بهره در میانه سال‌‌‌‌‌‌توسط بانک‌‌‌‌‌‌مرکزی بود. سه موضوع نرخ بهره، نرخ ارز و قیمت‌گذاری دستوری مانند یک سه‌ضلعی خطرناک، همواره تهدید جدی برای بازار سرمایه بوده و هست و خواهد بود، اما در حال‌‌‌‌‌‌حاضر با وجود رشد شدید نرخ دلار و تثبیت آن در سطوح بالای 50‌‌‌‌‌‌هزار‌‌‌‌‌‌تومان و افزایش دامنه‌‌‌‌‌‌نوسان معاملات در کنار متقارن‌‌‌‌‌‌شدن آن، هنوز بازار نتوانسته نیمی از تاب و توان پرش تاریخی خود را تجربه کند و در آن سطح از ثبات قابل‌‌‌‌‌‌توجهی برخوردار شود.

بازار سهام در حالی در سال‌‌‌‌‌‌جدید آغاز به‌‌‌‌‌‌کار کرد که شاخص‌‌‌‌‌‌کل با عبور از سقف تاریخی مرداد ماه سال‌‌‌‌‌‌1399 وارد کانال دو‌‌‌‌‌‌میلیون و 100‌‌‌‌‌‌هزار واحد شد. این صعود می‌تواند یادآور وضعیت بازار سهام در سال‌‌‌‌‌‌1399و سقوط تاریخی شاخص باشد. مساله‌ای که برخلاف اعتقاد کارشناسان حوزه سرمایه نه‌‌‌‌‌‌تنها با سال‌‌‌‌‌‌1399 تفاوت دارد، حتی ارزش دلاری بازار با آن سال ‌‌‌‌‌‌فاصله زیادی دارد و اگر دولت در بازار دستکاری نکند جای رشد بسیار بیشتری نیز به‌‌‌‌‌‌صورت منطقی و توسط سرمایه‌گذاری‌ها می‌توان برای این بازار متصور شد. باوجود اینکه در هفته‌‌‌‌‌‌های اول فروردین 1402 به سقف تاریخی شاخص‌‌‌‌‌‌کل دو‌‌‌‌‌‌میلیون و 100‌‌‌‌‌‌هزار واحد در 19 مرداد ماه 1399 رسیدیم و حتی در این مدت شرکت‌های بسیاری وارد بازار شدند، اما هنوز ارزش دلاری بازار حتی به نیمی از ارزش دلاری بازار در مرداد ماه سال‌‌‌‌‌‌1399 نرسیده است. ارزش دلاری مرداد ماه سال‌‌‌‌‌‌1399 حدود 427‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار بود و در حال‌‌‌‌‌‌حاضر در پایین سطح 200‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار قرار دارد، به این‌‌‌‌‌‌معنی که بازار نسبت به تورم و ارزش دلاری جاماندگی بسیار زیادی دارد و آنچه در این روزها شاهد آن هستیم می‌تواند یک تکانه‌ای برای جبران این عقب‌‌‌‌‌‌ماندگی به‌‌‌‌‌‌حساب آید. رشد اساسی بازار سهام از طریق تورم و رشد اقتصادی صورت می‌گیرد. در حال‌‌‌‌‌‌حاضر بازار سهام از تورم بسیار عقب مانده‌‌‌‌‌‌است. از سوی دیگر درخصوص رشد اقتصادی باید منتظر برنامه‌‌‌‌‌‌های دولت و اجرایی‌‌‌‌‌‌کردن آنها ماند و اینکه آیا این برنامه‌ها می‌تواند در سال‌جاری به رشد تولید که شعار سال‌‌‌‌‌‌است، ختم شود یا خیر. اگر برنامه‌‌‌‌‌‌های دولت به رشد تولید ختم شود، تاثیر رشد تولید را نیز باید در رشد بازار سهام لحاظ کرد.

سیاست صندوقی دولت

در سال‌های گذشته با توجه به افزایش شدت تحریم‌‌‌‌‌‌ها و کاهش ورود فناوری‌های جدید به کشور علاوه‌‌‌‌‌‌بر اینکه بخش تولید با چالش رقابت‌‌‌‌‌‌پذیری در بازار خارجی مواجه شد، با استهلاک ماشین‌‌‌‌‌‌آلات و تجهیزات عملا با افت تیراژ تولید هم مواجه شد و همین موضوع سرمایه‌‌‌‌‌‌گذاری در بخش‌های مولد اقتصادی را به‌‌‌‌‌‌شدت کاهش داد، به‌‌‌‌‌‌همین‌‌‌‌‌‌دلیل سرمایه‌‌‌‌‌‌های ارزی و‌‌‌‌‌‌ریالی صندوق توسعه‌‌‌‌‌‌ملی هم به‌‌‌‌‌‌نوعی در رکود باقی‌‌‌‌‌‌ماند و دولت برای اینکه این سرمایه‌ها با کاهش ارزش مواجه نشوند بخشی از آن را وارد بازار سهام کرد تا از این طریق مانع از سقوط بیشتر بورس شود و از طرف دیگر عایدی صندوق توسعه‌‌‌‌‌‌ملی هم افزایش یابد. در دو سال‌‌‌‌‌‌اخیر ارزش پولی که بسیاری از مردم از سال‌‌‌‌‌‌۹۹ در بورس دارند به شدت افت کرده که با احتساب تورم بیش از 50‌‌‌‌‌‌درصد، به‌‌‌‌‌‌معنای ناکارآمدی بورس برای عموم سرمایه‌گذاران است، از این‌‌‌‌‌‌رو دولت برای جلب‌‌‌‌‌‌اعتماد سرمایه‌‌‌‌‌‌گذاران همچنان باید روند صعودی بورس را به هر روشی همچون حمایت صندوق توسعه‌‌‌‌‌‌ملی و صندوق تثبیت بازار سرمایه حفظ کند؛ زیرا اساسا منابع این صندوق‌ها باید برای سرمایه‌‌‌‌‌‌گذاری در بخش‌های مولد به‌‌‌‌‌‌کار گرفته شود.

نگاهی به گذشته ارزشی بورس

ارزش دلاری بورس تهران در انتهای دی ماه سال‌‌‌‌‌‌98 که شاخص‌‌‌‌‌‌کل در تراز 410‌‌‌‌‌‌هزار‌‌‌‌‌‌واحدی قرار داشت و اولین موج صعودی بازار سهام در حال آغاز‌‌‌‌‌‌شدن بود؛ بالغ بر 115‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار بود.

ارزش دلاری بورس تهران در فروردین ماه سال‌‌‌‌‌‌99 تا 170‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار افزایش یافت و شاخص‌‌‌‌‌‌کل نیز در همین زمان به تراز 690‌‌‌‌‌‌هزار‌‌‌‌‌‌واحدی رسیده بود. روند صعودی ارزش دلاری بازار با ورود جریان پول حقیقی در کنار عدم‌‌‌‌‌‌رشد شدید نرخ دلار در بازار آزاد باعث شد در روز 19 مردادماه سال‌‌‌‌‌‌99 که بیش از دو سال‌‌‌‌‌‌و نیم از آن می‌‌‌‌‌‌گذرد، ارزش دلاری بورس تهران به بیش از 400‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار برسد. پس از ریزش بازار در پاییز ۹۹، ارزش دلاری بورس به زور به کمتر از 280‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار می‌‌‌‌‌‌رسید. با تمام این تفاصیل و با وجود شروع روند صعودی شاخص‌‌‌‌‌‌کل در اسفندماه 1400، ارزش دلاری بورس نتوانست با رشد شاخص‌‌‌‌‌‌کل و رشد ارزش‌‌‌‌‌‌ریالی بازار افزایش قابل‌‌‌‌‌‌توجهی داشته باشد.

با شروع رکود معاملاتی در خرداد 1401 ارزش دلاری بورس تهران درحالی‌‌‌‌‌‌که نرخ دلار در بازار آزاد برای چندین ماه در سطوح بالاتر از سال‌‌‌‌‌‌99 ثابت بود، به زیر 200‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار نزول کرد و تا ۷ ماه پس از آن نیز در این محدوده در نوسان بود. حتی با رشد تراز شاخص‌‌‌‌‌‌کل بورس تهران از ابتدای اسفند 1401 تا به امروز که سطح 2‌‌‌‌‌‌میلیون و 100‌‌‌‌‌‌هزار‌‌‌‌‌‌واحدی را پشت‌‌‌‌‌‌سرگذاشته‌‌‌‌‌‌ایم، ارزش دلاری بورس تهران برای 5 ماه پیاپی از 200‌‌‌‌‌‌میلیارد دلار عبور نکرده ‌‌‌‌‌‌است. در‌حال‌‌‌‌‌‌حاضر با وجود گذر‌‌‌‌‌‌کردن نماگراصلی بورس تهران از سقف تاریخی 2‌‌‌‌‌‌میلیونی مرداد 99، ارزش دلاری بورس تهران 54‌‌‌‌‌‌درصد کمتر از ارزش دلاری بازار سهام در اواسط تابستان 99 است؛ بنابراین به‌‌‌‌‌‌نظر می‌رسد اگرچه ظاهرا شاخص‌‌‌‌‌‌کل رشد جذابی را در ابتدای سال‌‌‌‌‌‌تجربه کرد، اما بازدهی حقیقی بازار سهام چندان چنگی به دل نمی‌زند. حتی از نگاه بنیادی قیمت سهام شرکت‌های بزرگ بازار، با مفروضات کنونی در اقتصاد کلان، مانند قیمت دلار 38‌‌‌‌‌‌هزار‌‌‌‌‌‌تومانی، تورم 45‌‌‌‌‌‌درصدی، نرخ خوراک 5‌‌‌‌‌‌هزارتومانی و. . . منطقی به ‌‌‌‌‌‌نظر رسیده و از ارزندگی بالایی برخوردار نیست، بنابراین به اجماع تحلیلگران و فعالان بازار رشد پایدار بازار سهام نیازمند محرک‌‌‌‌‌‌های اصلی مانند کاهش تورم و رشد تولید خواهد بود.